学文网资产证券化论文第1篇
论文提要：资产证券化可以降低资金成本、改善资本结构，从而有利于资产负债管理，优化财务状况，为投资者提供了一种新的投资工具，可以多样化投资产品，分散投资风险。但是，资产证券化存在着许多风险，尤其在我国，由于缺乏相关的法律法规、市场环境及中介机构，资产证券化的运行会蕴涵着更大的风险。必须充分认识这些风险，并采取相应的措施降低风险，才能使我国资产证券化得以顺利进行，促使我国金融业健康、良好地发展。
一、资产证券化概述
资产证券化是指以项目（包括未建项目和已有项目）所属的资产为基础，以项目所能带来的稳定预期收益为保证，通过在资本市场上发行证券募集资金的一种融资方法。资产证券化有多种形式，主要有抵押支持证券化（MBS）和资产支持证券化（ABS）。
资产证券化运作过程通常由发起人将预期可获取稳定现金流的资产组成一个规模可观的“资产池”，然后将这一“资产池”销售给专门操作资产证券化的特殊信托机构（简称SPV），由SPV以预期现金收入流为保证，一般经过担保机构的担保和评级机构的信用评级，向投资者发行证券、筹集资金，并用“资产池”产生的现金流来对投资者付息还本。资产证券化主要参与者为原始权受益人、SPV、证券承销商、托管行、投资者。
资产证券化对发起人来说，可以降低资金成本、改善资本结构，从而有力于资产负债管理，优化财务状况。对投资者来说，提供了一种新的投资工具，可以多样化投资产品，分散投资风险。资产证券化可以引导储蓄转化为投资，有助于国民经济的发展。
二、资产证券化风险
资产证券化可以使作为原始权益人的企业和银行获得新的融资来源，缓解初始债权人的流动性风险压力，有利于盘活金融资产，改善资产质量，降低融资成本；有助于提高融资体制的完备性，改善金融结构，促进金融发展，提高金融安全。但同时资产证券化也存在诸多风险。由于我国资本市场不够发达，金融、法律制度还不够完善，再加上我国金融体系的不够完善，相关中介机构的缺乏，使得我国资产证券化存在着更多的风险。因此，要使我国资产证券化顺利地进行，必须充分认识这些风险，并采取相应的措施降低风险，才能使我国资产证券化得以顺利进行，促使我国金融业健康、良好地发展。
1、***策、法律风险。由于我国资产证券化刚刚起步，资产证券化正处于探索和试点阶段，资产证券化的理论与金融实际相结合缺乏经验，有关资产证券化市场的***策和法规建设很可能滞后于金融市场的发展，***府也必然会根据资产证券化在我国发展的状况相应地调整有关***策。因此，***府***策对资产证券化市场的发展会产生很大的风险，特别是在提供制度保障，如法律、税收、利率、监管、投资者保护等方面。而且，***府的***策导向也很重要，比如商业银行盘活内部不良资产问题，如果不良资产可以轻而易举地被证券化并出售，商业银行实际就可通过这种手段将贷款的风险转嫁给市场上的投资者，那么商业银行可能会比以往更加不关注贷款者的资信状况，甚至故意降低贷款者的信用门槛，以实现自身利益最大化，从而形成一种恶性循环，制造出更大规模的不良资产，进一步加大投资风险。
我国在资产证券化实践中的法律风险还可能发生在资产转让过程中优先权益的确定和真实销售的鉴定以及在资产证券化产品的证券定义、税收、会计、产品交易、信息披露等方面。在我国短期内难以修改现行法律或为资产证券化单***法的情况下，目前只能采用一种折衷方案，即通过部门规章的形式来规范资产证券化业务。但因为部门规章的法律层次较低，难以解决现存的一些法律问题。以不尽完善的部门规章来规范资产证券化交易，将使资产证券化业务面临具有中国特色的法律风险。2、信用、道德风险。资产证券化产品属于信用敏感的固定收益产品，产品的信用评级是产品的重要特征之一，资产支持证券的投资收益能否得到保护与实现在一定程度上取决于证券化资产的信用保证。因此，在资产证券化的流程中，需要信用提升来提高资产支持证券的信用级别，信用评级机构的介入为投资者设定了一个明确且易于了解的信用标准及严格的评级程序，以利于投资者进行投资决策。然而，资产信用评估在我国属于新兴行业，由于资产本身历史记录的原因和对资产信用评级标准的缺乏，我国目前信用评级机构的服务还远远不能满足资产证券化发展的要求，既专业又诚信的评估机构少之又少，信息不对称情况突出，资产的评估会受到很多人为因素的影响，从而导致信用风险。
信用问题往往关系到道德问题，在我国，像过去发行很多的公司债一样，有能力偿还但故意拖欠不还，再配合虚假信息的披露等，使投资者的利益受到侵害。资产证券化由于其多样的融资结构、多方协调运行的机构体系，更应加强对其信用的监管。因为投资者即便有了充分的信息，有了资产稳定的现金流，但是发行机构不按照约定的承诺支付给投资者，投资者最后还是得不到收益，这会引起投资者对整个资产证券化市场失去信心。因此，我国资产证券化制度创新的关键是创建良好的信用环境，尤其要注意道德风险的防范。
3、其他可能的风险。由于资产证券化流程的复杂性、资产证券化交易的多样性，在资产证券化操作过程中，投资者还会面临如下风险：（1）资产证券产品设计风险。由于产品设计上的不成熟导致风险与收益不匹配，资产支持证券发行价不合理，造成证券发行不成功，给发起人带来经济损失。（2）混合现金流风险。指如果资产产生的现金流与发起人兼服务人的自有现金流相混合，导致SPV在发起人破产时处于一般无担保债权人的地位，从而给证券投资人带来损失的可能性。（3）实体合并风险。如果SPV被视为发起人的从属机构，其资产、负债与发起人的资产、负债视同一个企业的资产、负债，在发起人破产时被归为发起人的资产、负债一并处理，从而给证券投资者带来损失。（4）利率波动所引致的风险。如果利率下降，会导致借款人提前归还贷款，因为借款人可以用较低的利率从市场上借到资金用于偿还抵押贷款，这样会影响到稳定的现金流收入。中国外汇市场发展相对落后，市场发展不够深，跨境交易中可能会出现利率错配、外汇错配的问题，这样也会加大资产证券化的风险，最终给证券投资者带来损失。
资产证券化论文第2篇
关键词：资产证券化信用度提高***府支持
资产证券化是近几十年来国际金融领域中最重要的一种金融创新，它以完善的创新设计安排突破了法律、会计、税务的监管障碍，促进了金融市场向非中介化方向发展。我国的资产证券化实践尚处于试点阶段。本文拟从资产证券化的本质要求出发，来探讨资产证券化的信用提高问题。通过分析本文认为资产证券化顺利发展的关键在于信用提高，而在试点阶段我国资产证券化业务的信用提高需要***府支持。
资产证券化的本质
资产证券化实质上就是把缺乏流动性，但具有预期稳定现金流的资产汇集起来，形成一个资产池，通过结构性重组，使之成为可以在金融市场上出售和流通的证券从而融资的过程。资产证券化与传统证券化（即股票、企业债券融资方式）的最大区别在于后者是以整个企业的信用为基础进行融资，而前者仅是以企业的部分资产为基础进行融资。由于资产证券化是以企业的部分资产为基础进行融资，需要解决的首要问题就是使这部分资产与企业的其他资产隔离开来，使投资者的收益完全来自于这部分具有稳定现金流的资产，而不受到企业整体信用状况和风险的影响。这就需要通过设计一定的交易结构来实现，因此资产证券化在本质上是一种结构融资。
资产证券化与一般的融资方式相比，具有以下特点：
破产隔离。特设交易实体购买资产组合是一种真实销售，在法律上不再与发起人的信用相联系，是一种有限或无追索权的销售活动。实现了破产隔离，即证券化资产组合在发起人破产时不作为清算资产，从而有效保护了投资人的利益。
规避风险。证券化汇集了大量的、权益分散于不同债务人的资产，从而降低了资产组合中的系统风险；通过资产的真实销售，证券化将集中于发起人的信用风险和流动性风险转移和分散到资本市场；通过划分优先证券和次级证券，将不同信用等级的证券分配给不同风险偏好的投资人。
信用提高。信用提高使得资产支持证券的信用状况与发起人、特设交易实体的信用状况分离开来，从而使本身信用等级不高的组织通过信用提高，也有可能从资本市场获得融资。
资产证券化过程中信用提高的重要性
资产证券化的融资本质决定了被剥离资产能够在市场上出售和流通是资产证券化的核心所在。从资产证券化的理论流程来看，其实质就是发起人把被证券化的金融资产的未来现金流收益权转让给投资者，即归根到底是一种发债行为。投资者所购证券的质地、价格、收益等就成为这一行为能否顺利进行的关键，于是风险因素便是制约被剥离资产能够在市场上出售和流通的关键因素。
资产证券化最大的风险就在于证券化的资产价值和实际价值的差异。万一借款人还不了款，将把资产进行拍卖还给债权人，但资产拍卖时很可能会缩水，这就可能会使投资人遭受巨大的损失。解决这一问题的关键则在于实施信用提高，通过信用提高既使得资产支持证券可以摆脱发起人的资信，以低成本发行，同时又保护了投资者的利益。
在发展我国资产证券化业务的试点阶段客观上尤其要注重做好信用提高。这是因为资产证券化的顺利发展对促进我国资本市场的发展意义重大：
对于资本市场上的资金需求者而言，由于我国对上市公司的资格审查较为严格，大多数不符合上市条件的中小企业和民营企业，一旦其经济状况下降，或者缺乏有效的抵押物而无法从银行获得信贷支持，就会被排除在正常的社会融资体系之外。资产证券化为他们提供了新型的低成本的融资渠道。
对于资本市场上的投资者而言，我国的资本市场尚不健全和完善，缺乏多种多样的投资渠道满足投资者不同偏好的投资需求。面对不确定的市场环境，即使在存款利率很低的情况下，居民也不得不将其大部分金融资产以银行存款的形式保存。投资者急需一种风险明确、收益稳定、能满足不同投资策略和风险偏好的投资工具。资产支持证券相当于一般证券风险小，相对于银行存款和国债又有收益高的性质，正好满足了这种需求。
对于国内商业银行而言，随着房地产贷款的迅速增加，银行的长期贷款迅速增加，银行资产的流动性快速下降，同时，货币市场基金的迅速增长以及外资银行的大量进入，会加快分流国内商业银行的存款，这些潜在的危机使得国内商业银行对资产证券化业务尤为渴求。
我国资产证券化信用提高的风险分析
结合我国发展资产证券化投资者关注的风险来说，投资者关注的风险点主要有以下几个方面。
（一）被打包的资产
按照国际上通用的分类标准，资产证券化产品可以分为住房抵押贷款证券化(MBS)和信贷资产证券化(ABS)。其中，无论是住房抵押贷款，还是信贷资产中的优良资产，都承担了商业银行主要的利润来源，可以是银行开展资产证券化的首选目标，投资者也是乐于持有这些证券化产品的。
但从另外一个角度看，商业银行实际上是不情愿将这些优良的资产证券化的，而是希望通过资产证券化的手段将手中大量的不良资产分散转移给众多的投资者。从对资产证券化多年来的讨论看，更被看作是商业银行处置不良贷款的重要手段。特别是就我国国情而言，商业银行不良资产的形成既是一个漫长而复杂的过程，也是特殊背景下的特殊产物，而且评估难度大，即使是经过专业机构公正评判，也很难准确预测将来数年产生的稳定现金流。可以想象，要投资者对这些拟证券化的不良资产进行研判和做出最终的投资决策，其困难无疑是巨大的，而这也正是证券化所具有的特定的风险与收益重组与分担机制的本质。进一步说，资产证券化产品的投资者要具有很强的风险识别能力和承受能力，需要具备相当高的的专业知识和技能，才能避免成为商业银行风险转移之后的最后接棒者。而事实上我国的投资者还不够成熟，一旦出现问题，很可能无法理性面对，而对***府造成压力。
（二）打包资产的评级与定价
根据资产证券化的一般原理，无论是相对优质的住房贷款，还是劣质的不良资产，要想实现真实出售、资产隔离或破产隔离，很重要的一个环节就是对这些资产进行打包定价，然后出售转移给SPV。有些情况下，还需引入信用提高，借以提高证券化后资产的信用等级，吸引投资者。而无论是打包资产的定价，还是信用提高，都需要有一个相对完善有效的市场环境和足够多的具有权威公信力的资产评估或信用评级机构。也就是说，资产证券化产品是信用敏感的固定收益产品，信用评级报告是该产品信息披露的最重要组成部分。但是，由于众所周知的原因，我国现阶段这些市场中介机构的发育还很不成熟。就信用评级而言，存在制度不完善、运作不规范、透明度不高、标准不统一、市场秩序混乱、公正***性不够、投资者认可程度不高等缺陷。
培育一个成熟的评估、评级市场对于资产证券化的成功实施有着十分重要的意义。具有强大游说能力和处于垄断地位的商业银行是否会利用市场环境不成熟、信息不对称等有利条件谋求不当得利，使投资者置于价格博弈中的不利地位，确实值得投资者关注。否则，投资者自身利益很难得到保证。
（三）投资者能否及时取得现金流
根据资产证券化的原理，证券化资产在出售以后，原始权益人不再承担管理该资产法律上的义务，但作为贷款服务管理人，仍要按照合同约定进行贷款的后续管理，主要是将借款人的还款交给资金托管银行，并向受托人提供服务报告。但是这种安排实际上是存在着一定的道德风险的。最关键的是贷款服务管理人既然已经不再承担管理证券化资产法律上的义务，因此也就丧失了忠实履行贷款服务管理人的动力和积极性，而这对于投资者按时足额收到稳定的现金流却是至关重要的一个环节。还有，由于信贷资产(包括所谓优质资产)已经被彻底转移到SPV，其原有的借款者很可能产生不按时偿还贷款的道德冲动，而确保贷款按时回收，贷款管理人的地位和作用是其他任何人都不能代替的，购买资产证券化产品的投资者很可能面临一定的投资风险。
以上三个方面的问题都涉及信用提高。这些问题在当前我国市场化程度还不高，市场信用体系发展滞后的现实情况下要能够得到有效解决，没有***府的支持显然是不可想象的。
参考文献：
资产证券化论文第3篇
关键词：资产；证券化；融资；结构
资产证券化是指将一组流动性较差但预计能产生稳定现金流的资产，通过一系列的结构安排和组合，对其风险、收益要素进行分离和重组，并实施一定的信用增级，从而将组合资产的预计现金流的收益权转换成可以出售和流通、信用等级较高的债券或收益凭证型证券的技术和过程。证券化所产生的金融商品大多属于固定收益型证券，其特征为现金流的可预测性比较高。也就是说，任何资产成为证券化的标的物，其现金流量可以在适当地切割、重组之后，达到相当的稳定性，这样才能利用标的资产所产生的现金流量支付证券化所发行的债券的本息。由于企业在出售资产进行证券化的同时，由外部主要是资本市场取得资金的融通，因此证券化是一种利用资本市场直接进行外部融资的过程。
一、境外成熟资产证券化市场介绍
资产证券化是在西方融资证券化、直接化的金融大环境下应运而生并迅速发展起来的，资产证券化由最先的住宅抵押贷款证券化到汽车贷款的证券化发展到信用卡贷款和应收账款的证券化，经历了一个从不动产证券化到动产证券化的过程。在证券化初期，证券化资产的品种主要限于住房抵押贷款一类信用特征简单、还款条件明确、期限相对较长的资产。而随着资产证券化技术的不断成熟，证券化资产的种类局限也不断缩小，即使那些还款资金流量不易确定、期限较短的资产，如贸易应收款、商业贷款、无担保消费者贷款、公用事业租赁等众多产生现金流量的债权领域等也被纳入证券化范围。
二、资产证券化的结构设计
资产证券化的一般过程包括：承做贷款的金融机构（或资产持有人）将取得的债权出售给特殊目的的信托（或公司），同时通过信用增级控制信用风险，并经信用评级机构验证评级后，由承销机构出售给投资人。
具体来讲，证券化的结构设计需要以下几个要素和步骤：
第一，确定证券化资产并组建资产池。资产证券化的发起人（即资产的原始权益人）在分析自身融资需求的基础上确定用来进行证券化的资产。尽管证券化是以资产所产生的现金流为基础，但并不是所有能产生现金流的资产都可以证券化。
第二，设立特殊目的机构（SPV--SpecialPurposeVehicle），这是资产证券化运作的关键主体，是专门设立的一个特殊实体，组建SPV的目的是为了最大限度地降低发行人的破产风险对证券化的影响，实现被证券化资产与原始权益人其他资产之间的破产隔离。SPV被称为没有破产风险的实体，一是指SPV本身的不易破产性，二是指将证券化资产从原始权益人那里真实出售给SPV，从而实现了破产隔离。而证券化资产从原始权益人向SPV的转移是非常重要的一个环节，一般要求这种转移在性质上是真实的，即资产的真实出售，其目的是为了实现证券化资产与原始权益人之间的破产隔离，及原始权益人的其他债权人在其破产时对已证券化资产没有追索权。这就要求证券化资产必须完全转移到SPV手中，使资产证券化成为一种表外融资方式。
破产隔离是资产证券化交易有的技术，也是区别于其他融资方式的一个非常重要的方面。在股票、债券等融资方式中，基础资产是与其他资产混在一起的，如果企业经营效益不好或破产，这些风险就会直接影响到股票、债券这些凭证持有人的收益。资产证券化则是将基础资产真实出售给SPV，从发行人的整体资产中剥离出来，这样即使资产的原始所用人出了问题，其风险也不会传递给证券持有者，即资产的卖方对已出售的资产没有追索权。
第三，信用增级和信用评级。在资产证券化的过程中，为吸引投资者并降低融资成本，必须对资产证券化产品进行信用增级，以提高所发行证券的信用级别。信用增级可以使证券在信用质量、偿付的时间性等确定性方面更好地满足投资者的需要，同时满足发行人在会计、监管和融资目标方面的需求。
信用增级的方式主要包括内部增级和外部增级两大类。内部增级由基础资产中产生的部分现金流来提供，主要方式包括建立优次级档、超额抵押和利差账户等。外部增级的方式主要包括专业保险公司提供的保险、企业担保、信用证和现金抵押账户。
第四，发售证券。信用评级结果公布后，SPV将证券交给承销商去承销，可以采取公开发售或私募的方式来进行。由于这些证券一般都具有高收益、低风险的特征，所以主要由机构投资者购买。
第五，向发起人支付资产购买价款。SPV从证券承销商那里获得发行的现金收入，按照事先约定的价格向发起人支付购买证券化资产的价款，并向其聘请的各专业中介机构支付相关费用。
第六，管理资产池。SPV要聘请专门的服务商来对资产进行管理。服务商的作用主要包括：收取债务人每月偿还的本息；将收集的现金存入SPV在受托人处设立的特定账户；对债务人履行债券债务协议的情况进行监督；管理相关的税务和保险事宜；在债务人违约的情况下实施有关补救措施。
第七，清偿债务。按照证券发行时说明书的约定，在证券偿付日，SPV将委托受托人按时、足额向投资者偿付本息。利息通常是定期支付的，本金的偿还日期及顺序因基础资产和所发行证券的偿还安排不同而有所差别。当证券全部被偿付完毕后，如果资产池产生的现金流还有剩余，这些剩余将返还给交易发起人，资产证券化交易的全部过程结束。
三、中国资产证券化市场的发展
中国的资产证券化实践先于理论的探索。早期的资产证券化实践可以追溯到1992年三亚地产投资券。在此之后，资产证券化的离岸产品取得了很大的成功。所谓离岸资产证券化是指跨境的资产证券化运行模式，一般认为，国内融资方通过在国外的SPV在国际市场上以资产证券化的方式向国外投资者融资的方式即为离岸资产证券化。
近年来，中国资本市场上尽管还没有出现实质意义上的资产证券化操作，但各方面都密切关注着这一广阔市场，纷纷推出资产证券化方案和产品构想。最引人注目的是在信托产品创新、房地产抵押贷款证券化、不良资产的证券化处理等领域的准备工作，产品的创新和开拓为资产证券化在中国的进一步发展创造了有利条件。经过多年的努力，2005年12月，国家开发银行的ABS和中国建设银行的MBS产品已经在银行间债券市场成功发行，标志着我国的信贷资产证券化工作正式启动了。
与此同时，我们必须看到在现有的法律制度下，资产证券化仍然面临着许多操作上的障碍。主要表现在以下几个方面：
一是法律方面障碍较多。资产证券化是以能在未来产生稳定现金流的资产为基础，以规定各方当事人权利义务的合同为载体，形成一个以SPV为核心的环环相扣、严密而又完整的融资结构。我国目前在资产证券化实践中的法律制度限制主要表现在资产转让过程中优先权益的确定和真实销售的鉴定；在资产证券化产品的证券定义、税收、会计、产品交易、信息披露等方面的法律***策不够完善，这就造成了资产证券化的法律要求与中国现行法律之间的诸多矛盾。《公司法》中缺乏专门针对资产证券化成立SPV的条款；《税法》中也没有针对SPV的免税规定，税收负担也大幅度抬高了资产证券化的运作成本；《会计法》中没有明确的条款规定资产证券化相关的资产、负债的转移和确认方法。因此突破法律和制度上的障碍及中国实施资产证券化的当务之急。
二是缺乏权威的信用评级机构。中国目前尚缺乏全社会信用体系的建立，也缺乏权威信用评级机构，这也将限制中国资产证券化的发展。信用体系的缺位导致大多数企业和个人没有足够的信用记录和现成的信用评级，在实施资产证券化过程中必须对大量关联企业和个人进行相应的信用评估，这将直接提高处置大规模的分散的应收账款或不良资产的成本。
三是资本市场体系建设尚不完善。中国目前尚缺乏多层次的资本市场，其中的债券市场尚不发达，缺乏专门的资产支持证券投资中介机构和交易市场。另外，对保险、企业、个人等各种投资主体的投资行为也有诸多限制，这将使资产支持证券缺乏足够多元化的投资方。对于整个经济体系而言，如果没有完善的具有良好流动性的二级市场，资产证券化只是将流动性风险进行了转移，也难于实现对标的资产相关风险地有效分散。
总之，资产证券化既是一种金融产品创新，更是一种融资体制的创新。从微观上讲，资产证券化为不同的参与主体带来了不同的收益：作为原始权益人的企业和银行可以获得新的融资来源，节约了成本，获得了表外收益和新的风险管理手段；而作为中介的投资银行、会计师事务所、律师事务所、信托机构等则获得了服务收入；从宏观的角度来看，资产证券化有助于提高融资体制的完备性，改善金融结构，促进金融发展，提高金融安全。
参考文献：
[1]李曜.资产证券化：基本理论与案例分析[M].上海：上海财经大学出版社，2001.59-86.
[2]沈沛，许均华，刘敏.信贷资产证券化：原理与操作技巧[M].北京：中国金融出版社，1998.48-62.
资产证券化论文第4篇
[关键词]融资，资产证券化，权利质押，担保法
资产证券化（AssetSecuritization）是近年来出现的一种金融创新，在发达国家已有一些卓有成效的实践。作为一种新型的融资手段，我国法律界与经济界开始关注这一问题，并在某些领域开始实验。尽管经济学家认为，我国的市场经济发展现状已基本具备了实施资产证券化的条件，但法学家们依然担心中国推行资产证券化的法律环境是否成熟？其立法与司法如何规范与调整这一新型的金融活动？现行法律制度对推行资产证券化是否存在阻碍，如何进行修改或废除？这些问题的提出成为近年来法律界关心的热门课题，其论著和讨论日益增多。本文试***从一个方面探索与资产证券化最为相关的担保制度中的权利质押问题，并着重对一般债权是否可以担保进行初步分析。
一、资产证券化中的权利质押
从法律的角度看，资产证券化中的资产主要是应收帐款，即发起人拥有的对其他人的债权。发起人凭借手中的债权担保来进行融资，这种权利担保一般采用质押形式。
通说，权利质押是质押的一种重要形式，它以担保债权的履行而设立。一般认为，以所有权以外的可转让的财产权利而作的债权担保是权利质押的基本属性。因此，可以出质的权利必须是：私法上的权利、可让与的财产权、以及有权利凭证或有特定机构管理的财产权。我国《担保法》对可以质押的权利作了列举式规定（第75条第1款规定的四种形式），但对第4项“依法可以质押的其他权利”未作明确的规定。在实践中，对“其他权利”的界定颇有争议。倾向于扩大解释的“肯定说”认为，只要符合可出资权利的一般特性要求，所有的财产权均可以出资：“否定说”认为，应严格遵守法定质押原则。如果没有法律上的规定，
其他权利均不得出资；第三种观点认为，符合出资权利一般特性要求的权利原则上可以出资，但如果权利本身不具有商业上的稳定性，又不能控制的，则不宜作为质押的标的。在资产证券化中，用于债权担保的权利质押除了具有上述权利质押的一般要求以外，还必须符合资产证券化的本质特性。其一，这种权利质押是以可预见的现金流为支承的。可预见的现金流是进行资产证券化的前提，也是证券化产品的投资者投资的依据。最早的资产证券化的资产便是住宅房屋抵押贷款，以后又出现了信用卡应收账、汽车贷款应收账、版权专利费收入等。其二，这种用于质押的债权应该具有同质性，以便组建资产池。同质性是指，某些资产应具备标准化的法律文本，以便发起人将不同的债权集合成资产池。例如，银行取得的住房抵押贷款债权，其权利凭证是贷款银行和借款人之间权利义务的住房抵押贷款合同。这类合同都是标准化的文本，发起人可以将不同银行享有的住宅抵押贷款债权集合成资产池，进行证券化。
二、一般债权、股份作为标的物的权利质押
学界与立法都把权利质押作为质押的一种，并与动产质押相提并论。但事实上，权利质押的成立方法和实现方法与动产质押有很多不同，尤其是债权和股票作为标的物的权利质押，其担保作用类似于抵押。这种特殊性在资产证券化中就显得十分突出，我们以债权和股份为例。在债权作为权利质押的情况下，由于质权人仅占有权利凭证或仅在登记部门登记，其权利本身的真实性与权利凭证上记载的权利可能存在差异。因此，在权利质押后，如果发现权利不存在或权利落空，对质权人就会带来损害。此外，我国现行法律没有要求权利质押一定要通知权利的义务人，所以出质人在出质权利后还可以采取欺骗手段从权利义务人处取得权利，或放弃权利，甚至使权利消灭。在资产证券化交易过程中，资产由原始权益人将资产组合后转移给SPV（特殊目的载体），这种转移在法律上表现为一个契约。如果前面所提到的权利的真实性有问题，那么将直接导致后面的契约的合法性。当资产出售后，SPV会确定一个服务商负责向原始债务人收取款项，还要委托一个信托机构负责对服务商收取款项进行管理并向债券投资者进行支付。这一连环流程都会由于权利不存在而带来一系列法律纠纷，所谓“皮之不存，毛之焉附”的逻辑在这一流程中可见一斑。由此，一般债权作为权利质押，尤其是用于资产证券化的权利质押，在法律操作上应该有更明确、严格的规定。从担保法的角度，对自始不存在的权利出质的处理，司法实务的做法是先确定质押合同无效；如果出质人的行为构成民事qz的，对债权人应承担赔偿责任。如何避免这一问题，涉及到债权证书和公示性这两个环节。我国现行法律没有对一般债权的质押程序作出相应的规定，担保法仅规定质押合同自质物移交于质权人占有时生效。也就是说，一般债权并不一定要表现为证书形式。问题是，一般债权如果没有证书证明，作为质押的安全性和担保性就较弱了。因此，对没有证书的一般债权，如果用于资产证券化中的权利质押，还必须强调先制作债权证书，再交付占有，否则质权不能有效成立。
资产证券化论文第5篇
[关键词]准市***债券；基础设施；资产证券化；风险
一、基础设施资产证券化的需求和效应分析
(一)基础设施资产证券化的需求
我国基础设施建设资金需求庞大，工程的投资额往往超出了一个城市的年度财***收入，而且建设周期较长，是一般税收无法支撑的，因此需要多种融资方式加以保证。目前，我国的基础设施建设主要是依靠***府财***、银行贷款、企业自筹，债券融资占基础设施投资额不足3％。而在一些发达国家的基础设施投资额中，基础设施债券融资占1／3左右。例如1989年美国州和地方的资本支出中只有20％依靠当年税收，大部分(55％)资金来自借贷(Cranford，1992)。如果禁止债务融资，此类工程就很难开工，公共基础设施投资的数额就会低于社会最优水平(Peletier，DurandSwank，1997)。所以这类工程可以主要依靠包括证券化在内的金融运作。我国基础设施资产的一个重要特点是基础设施建设领域的企业大都是国家骨干企业，投资收益的可预测性强且相对稳定，并能够随着经济的发展逐步增加，所以基础设施支持证券的违约风险比较低。因此从投资者角度看，基础设施资产证券化的需求也是乐观的。
(二)基础设施资产证券化的效应分析
基础设施资产证券化实际上等于把不能分割的基础设施资产变成可分割的资产，把不可移动的基础设施转化为可流通转让的有价证券。这一方面为一般投资者提供了共享基础设施建设和经营收益的机会；另一方面通过把社会短期货币资金转化为长期稳定的资本金，也扩大了社会的投资渠道。作为一种融资工具，其作用具体表现为以下几方面：首先，基础设施资产证券化可以集中社会闲散资本，弥补基础设施建设资金的短缺，缩短基础设施建设投资的回收期，回笼资金用于新的市***建设，从而实现市***建设的良性循环和滚动融资。其次，由于资产证券化实现了破产隔离，将项目现金流的风险与建设企业的风险分离开来，与发行普通的企业债券相比，提高了债券的信用等级，降低了融资成本，而且审批手续没有那么繁杂。最后，基础设施资产证券化还有利于扩大投资渠道，缓解社会资金投资难的难题。基础设施资产证券化有***府信誉作担保，投资风险较小，收益又比国债略高，是社会资金稳健的、理想的投资渠道。
二、基础设施资产证券化的尝试——“准市***债券”
我国1995年实施的《中华人民共和国预算法》第28条规定：“地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制，不列赤字。除法律和***另有规定外，地方***府不得发行地方***府债券。”因而无法通过发行市***债券进行基础设施建设融资。在地方***府所筹集到的基础设施建设资金难以满足实际需要的情况下，地方***府积极寻求替代性的融资方式，在现行法律体系下，如何通过金融创新解决基础设施建设中的资金难题?近年，一些地方***府在基础设施建设证券化方面进行尝试并取得了局部的成功。在这些尝试中，“准市***债券”扮演了非常重要的角色。
“准市***债券”是指那些由和地方***府有密切关系的企业发行，所募资金用于城市基础设施建设的债券。名义上虽是企业债券，但发行单位是***府直属企业(实际上相当于***府部门)，***府也提供了事实上的隐性担保，具有相当程度的市***收益债券性质，属于“准市***债券”。这一融资方式在一些城市已经得到了运用(娄涛，2004)。
从这些城市的实践可以看出，“准市***债券”呈现出如下主要特征。
1．完全按照企业债券的流程操作。尽管准市***债券募集资金的投向是那些投资额大、回报期长、带有公益性特征的市***项目，与一般的企业债券差异很大，但从债券的设计、审批到发行、流通与清偿，其模式和企业债券是一样的。
2．具有明显的***府行为特征。地方***府一方面在债券发行计划上给予发债企业极大倾斜，另一方面为发债主体提供诸如隐性担保、开发许可和税收优惠等各种***策。一旦出现兑付问题，地方***府有强烈的责任代为清偿。因此，准市***债券的发行并不是纯粹的企业行为，它带有很强的***府行为。
3．信用级别高，筹资成本较低。以地方***府信用作为最终保障的准市***债券在信用级别方面具有相当优势，再加上大型国有企业和国有商业银行提供的直接融资担保，所以信用级别比较高，使得准市***债券的融资成本低于一般的企业债券。
从以上的分析可以看到，一方面中国地方***府需要大量的基础设施建设资金，而另一方面市***债券的发行存在法律保障。因此可以预计，随着资产证券化的发展，市***债券借助资产支持证券的形式出现，满足市***基础设施建设融资需求，将成为近期我国资产证券化发展的一个主要趋势。
三、基础设施资产证券化的运作
基础设施证券化主要以基础设施的未来收费所得而产生的现金流收入为支持发行证券进行融资，又称为基础设施收费证券化，为保证现金流的充足和稳定，应该选择城市基础设施中有稳定、长期收益的经营性公共品着手来进行，下表给出了理论上可以通过证券化融资的公共品范畴，之前列举的“准市***债券”多属于这些类型。
需要说明的是，目前收费权质押已在各类贷款业务中得到广泛运用。1999年《***关于收费公路项目贷款担保问题的批复》规定，公路建设项目法人可以通过收费公路的收费权质押方式向国内银行申请抵押贷款，以省级人民***府批准的收费文件作为公路收费权的权力证书，地市级以上交通主管部门作为公路收费权质押的登记部门。该批复同时规定，质权人可以依法律和行***法规许可的方式取得公路收费权，并实现质押权。所以基础设施收费权的证券化在中国是一个可以尝试的项目。其基本运作过程可用下***表示。
由上***可知，基础设施收费证券化的基本运作过程是：(1)基础设施的建设经营方(一般是当地城市建设投资开发公司这类原始权益人)将与融资规模相当的一定期限的收费权转让给以资产证券化为唯一目的的特设机构(SpecialPurposeVehicle，SPV)，目前该角色一般由信托投资公司或券商来充当；(2)SPV聘请信用评级机构进行资产支持证券(ABs)发行之前的内部信用评级；(3)SPV根据内部信用评级的结果和基础设施建设经营方的融资要求，采用相应的信用增级手段，提高ABS的信用级别；(4)SPV向投资者发行ABS(如信托受益证书)，以发行收入支付收费权的购买价款；(5)基础设施的建设经营方或其委托的服务人向基础设施的消费者收取费用，并将款项存入指定的收款账户，由托管人负责管理；(6)托管人按期对投资者还本付息。
四、基础设施证券化的风险及防范
(一)违约风险
基础设施收费通常是比较稳定的，但与贷款、应收款等资产支持证券不同的是它的现金流只是未来收入，而不像贷款等作为债权有合同规定，有法律保障，因此未来现金流的不足或不稳定有可能影响其本息的支付，导致违约风险。对于违约风险，可采用对策有：调高收费水平或以地方***府的城市建设资金进行弥补等。不过后者可能引发地方财***风险。
(二)公共风险
1．影响宏观调控。现阶段的市场参数还不具有充分的有效性，宏观调控还离不开行***手段。基础设施资产证券化的放开将使地方的投资权进一步扩大，这使得行***性的宏观调控将大打折扣，因为地方***府完全可以绕过银行来筹集所需的建设资金。
2．影响宏观经济。通过资金供求形成的利率水平也可影响货币供应量。在大量发行基础设施资产支持证券的条件下，往往会抬升利率，利率水平的提高会挤压其他领域的资金供应，可能迫使货币当局增加货币供应量。
3．影响区域发展。越是经济欠发达地区，发行基础设施证券化的限制条件就越多，诸如可发债规模、信用评级、中介服务、债务管理等方面都有明显差距，这很容易导致“马太效应”，进一步拉大区域发展差距。
(三)财***风险虽然，一方面因为证券化的发债主体与地方***府有着密切联系从而降低了证券化产品的违约风险，但另一方面如果由于宏观经济波动、***策改革、项目管理不善等不确定因素而导致债券违约(Fisher，1996)，那么地方***府难以置身事外。因为通过证券化融资来建设的基础设施都是地方***府决策的结果。所以，一旦发债公司不能按期还本付息，基础设施支持证券作为地方***府的或有负债可能大部分转化为地方***府的直接负债。地方***府对资产支持证券的这种“或有连带责任”，便构成了地方财***风险。
(四)工程建设、经营风险
基础设施建设工程往往涉及大量的征地拆迁工作、大量的地下管线处理等，因此在工程建设费用及建设质量方面会存在工程建设风险。基础设施投入使用后，包括收费和成本控制在内的运营与维护管理工作都是相当复杂的，所以由于经营管理不善导致项目效益低下的经营风险也是值得关注的。
(五)风险防范和发展建议
1．应适时进行市***收益债券发行试点，同时将发行市***债券与中央***府的转移支付制度相结合，避免扩大地区之间的差距。
2．最大限度引入市场化机制来防范和控制风险。国际经验表明，完善的信用评级和信息披露制度等市场化机制是有效防范资产证券化风险的重要手段。因此要进一步完善信用评级制度，培育信用评级机构，增强评级机构的公信力，保证评级结果客观公正；加强发起主体的财务信息披露，保证发行人准确、及时地披露一切对偿债能力和价格有重大影响的信息，使参与者能够及时、准确地识别风险。还要建立、健全资产支持证券的财产抵押机制、债券保险制度等事后清偿机制，以保证债务的偿还。
3．实施有效、科学的监管。为防止地方***府滥用举债权盲目扩大债务融资，促进基础设施证券化市场的良性发展，有必要加强监管，主要包括：发行主体资格审核和项目审批。不过在发达国家，一般并不对发行主体进行严格限制，因为市场化机制会把风险过高的发行主体自然排除在市场之外。鉴于此，随着市场化机制的完善，我国也应逐步取消对发行主体的严格审批制度，把能否发行和发行多少的决定权交给市场。
五、结论
1．我国基础设施建设融资的缺口巨大，单一的融资方式无法满足需求。考虑到目前收费权质押在各类贷款业务中的广泛运用，所以基础设施收费权的证券化在中国是一个可以尝试的融资方式，而且凭借诸多优势，基础设施资产证券化将有较大的发展空间。
资产证券化论文第6篇
(一)资产证券化的本质
资产证券化在美国已经成为一种日益普遍的融资方式，很多企业，不论其规模大小，产业类别甚至其自身资信程度如何，都在试***利用这种灵活的融资方式获得资金。越来越多的银行也在通过资产证券化的途径，将其所发放贷款中的某些坏账风险，转移到愿意并有能力承担此风险的融资方手中。
一般的资产证券化是将缺乏流动性但又能产生可预期的稳定现金流的资产汇集起来，通过一定的结构安排，对资产中风险与收益要素进行分离与重组，再配以相应的担保升级，将其转变成可以在金融市场上出售和流通的证券过程。
资产证券化项目所设计的资产种类很多，比较传统的资产种类包括房屋贷款、学生贷款、汽车贷款、贸易及应收账款、信用卡应收账款、设备租金等。
(二)资产证券化的运作程序
1.确定资产证券化融资的目标资产。原则上，投资项目所附的资产只要在未来一定时期内能够带来稳定可靠的现金收入，都可以进行资产证券化融资。一般情况下，代表未来现金收入的资产，本身具有很高的投资价值，但由于各种客观条件的限制，它们无法获得权威性自信评估机构授予的较高级别的资信等级，也就无法通过证券化的途径在资本市场上筹集资金。原始权益人将这些未来现金流的资产进行估算和信用考核，并根据资产证券化的目标确定要把多少资产用于资产证券化，最后把这些资产汇集组合形成一个资产池。
2.组建特别目的机构SPV。成功组建特别目的机构是资产证券化的基本条件和关键因素。为此，特别目的机构一般是在国际上获得权威资信评估机构给予较高资信评定等级的投资银行、信托投资公司、信用担保公司等与证券投资相关的金融机构。有时，特别目的机构由原始权益人创立，但它是以资产证券化为唯一目的、***的信托实体。
3.实现项目资产的真实出售。特别目的公司成立后，与原始权益人签订买卖合同，原始权益人将资产池中的资产过户给特别目的机构。这一交易必须以真实出售方式进行，买卖合同中应明确规定：一旦原始权益人发生破产清算，资产池不列入清算范围，从而达到破产隔离的目的。
4.完善交易结构，进行内部评级。特别目的机构与原始权益人或其指定的资产池服务公司签订托管合同，与银行达成必要时提供流动资金的周转协议，与证券承销商达成证券承销协议等，来完善资产证券化的交易结构。然后请信用评级机构对这个交易结构以及设计好的资产支持证券进行内部评级。
5.划分优先证券和次级证券，办理金融担保。为了吸引更多的投资者，改善发行条件，特别目的机构必须进行信用增级，在此之前必须要做到破产隔离，划分优先证券和次级证券，进行金融担保。
6.进行发行评级，安排证券销售。信用增级后，特别目的机构应该再次委托信用评级机构对即将发行的经过担保的资产证券化证券进行正式的发行评级，然后由承销商负责向投资者销售资产支持证券。
7.特别目的机构获得证券发行收入，向原始权益人支付购买价格。特别目的机构从证券包销商那里取得证券的销售收入后，即按资产买卖合同签订的购买价格向原始权益人支付购买资产池的价款，而原始权益人则达到了筹集资金的目的。
8.实施资产管理。原始权益人或由特别目的机构与原始权益人指定的服务公司对资产池进行管理，负责收取，记录由资产池产生的全部收入，将把这些收款全部存入托管行的收款专户，托管行按约定建立积累金，准备用于对投资者的特别目的机构还本付息。
9.按期还本付息，对聘用机构付费。到了规定期限，托管银行将积累金拨入付款帐户，对投资者付息还本。待资产支持证券到期后，还要向聘用的各类机构支付专业服务费。
(三)资产证券化的关键问题
1.就构造资产证券化基础资产的风险隔离机制而言，设立特殊目的机构是必不可少的，特殊目的机构是连接投资者与发起人的中间环节，无论是选择什么样的特殊目的机构，它必须具有非破产性，这包括原资产方的破产对特殊目的机构不产生影响和特殊目的机构不得因原资产方破产而主动申请自身破产或依照原资产方的要求而申请自身破产，这就是我们说的破产风险隔离原则。
2.资产证券化的投资利益能否得到有效的保护和实现主要取决于证券化资产的信用保证。资产债务人的违约、拖欠或债务偿付期与特别目的机构安排的资产证券偿付期不相匹配都会给投资者带来损失，这便是证券化下金融资产所包含的信用与流动风险，因此，信用增级就成为资产证券化过程中的重要环节。
3.资产证券化时，资产的出售均要为真实出售，以防范资产证券化下涉及的发起人违约破产风险。
(四)国内外资产证券化的发展状况
1.国外资产证券化的发展
资产证券化是近30年来国际金融领域最重要的一项金融创新之一。20世纪70年代美国的***府国民抵押协会首次发行了以住房抵押为担保的抵押贷款支持证券,开创了资产证券化的先河,在此以后的短短的几十年中,它不仅风靡美国资本市场,还渐渐成为欧洲、亚洲等地金融市场备受瞩目的新型金融工具。目前,资产证券化是国际资本市场流行的一种融资方式,已在许多国家的大型项目中采用。
2.国内资产证券化的起步
我国早期的资产证券化实践可以追溯到1992年，三亚市丹洲小区将800亩土地作为发行标的物，以地产销售和存款利息收入作为投资者收益来源而发行的2亿元地产投资券。1998年4月13日，我国第一个以获得国际融资为目的的资产证券化融资方案率先在重庆市推行。这是中国第一个以城市为基础的资产证券化融资方案。随着《信贷资产证券化试点管理办法》、《资产支持证券信息披露规则》、《信贷资产证券化试点会计处理规定》和《资产支持证券发行登记与托管结算业务操作规则》、《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》等有关资产证券化法规制度的陆续出台，资产证券化业务具备了规范运行的基本制度保障，我国资产证券化将进入快速发展阶段。2005年，***批准国家开发银行和建设银行进行第一批银行信贷资产支持证券化的试点,同年12月15日,其产品“开元”ABS和“建元”MBS同时发行(分别发行41.77亿元、30.17亿元),并正式进入银行间债券市场。
2006年我国资产证券化产品发行规模从2005年171.34亿元增长到471.51亿元，在深沪两交易所上市的企业证券化产品发行规模164.05亿元，比2005年的99.4亿元大幅增长了65.04%。在银行间市场交易发行的资产产证券化产品，总规模为123.7988亿元，比2005年的71.7727亿元，大幅增长了72.49%。截止到2006年12月底，我国证券化产品累计发行规模达471.51亿元，包括由8家券商发起的9只资产证券化产品约263.45亿元，大连万达集团联合迈格里银行9月发行的CMBS跨国资产证券化产品11.52亿元，深国投10月发行的准ABS信托产品0.8亿元，建行和国开行发行信贷资产证券化产品129.2415亿元，信达和东方AMC公司12月发行的约66.5亿元的不良资产证券化产品
近年来，资产证券化已经成为国际上广泛流行的融资方式，我国的资产证券化也在探索中前进。但是，由于我国法律的限制，我国实行资产证券化必须选择一种合适的模式去避开法律的限制，本文在此基础上深入分析了资产证券化的信托管理模式。
资产证券化论文第7篇
关键词:资产证券化;中国;金融创新
所谓资产证券化(AssetSecuritization),指的是发起人(Originator)将缺乏流动性但却可在未来某个时期产生可预见的稳定现金流的资产出售给特设机构(SpecialPurposeVehicle,SPV),由该机构通过一系列的结构安排分离与重组资产的风险与收益,从而增强资产信用度,将资产转化为可自由流通的证券,在金融市场上交易,最终实现金融融资。作为资产证券化载体的证券化产品,具有债券的性质,并可以按照不同的标准划分许多种类:按照基础资产的类型划分,证券化的品种可以分为信贷资产证券、住房抵押贷款以及其他合成衍生证券;按照基础资产是否为抵押资产划分,证券化的品种可以分为资产担保证券(Asset-backedSecurities,ABS)和抵押支持证券(Mortgage-backedSecurities,MBS)。
一、中国资产证券化的实践历程
中国的资产证券化道路源于1992年海南省三亚地产的投资证券。三亚市开发建设总公司以三亚单洲小区800土地为发行标的物,公开发行了2亿元的3年期投资证券,此为中国资产证券化尝试走出的第一步。1996年8月,珠海为了支持珠海公路的建设,以本地车辆登记费和向非本地登记车辆收取的过路费所带来的稳定现金流为支持在国外发行了2亿美元债券,这是国内第一个完全按照国际化标准运作的离岸资产证券化案例。1997年7月央行颁布《特种金融债券托管回购办法》,规定由部分非银行金融机构发行的特种金融债券,均需办理资产抵押手续,并委托中央国债登记结算公司负责相关事项。这在某种程度上使不良资产支持债券的发行成为可能,此后出现了由资产管理公司主导的几笔大额不良资产证券化。2000年,中国人民银行批准中国建设银行、中国工商银行为住房贷款证券化试点单位,标志着资产证券化被***府认可。
2003年,中集集团利用其海外的应收账款为支持发行了资产支持证券,规定在3年的有效期内凡是中集集团发生的应收账款都可以出售给由荷兰银行管理的资产购买公司,由该公司在国际商业票据市场上多次公开发行资产支持商业票据(AssetBackedCommercialPaper,ABCP),协议总额为8000万美元。2003年6月,华融资产管理公司推出了国内首个资产处置信托项目,华融将涉及全国22个省市256户企业的132.5亿债权资产组成资产包,以中信信托为受托人设立财产信托,期限为3年。该模式已经接近真正的资产证券化项目,并且首次在国内采用了内部现金流分层的方式实现了内部信用增级。
到2004年,开始出现***府推动资产证券化发展的迹象。2004年2月,《***关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》,其中第四条“健全资本市场体系,丰富证券投资品种”提出:加大风险较低的固定收益类证券产品的开发力度,为投资者提供储蓄替代型证券投资品种,积极探索并开发资产证券化品种。2004年4月至7月,工商银行通过财产信托对其宁波分行的26亿元不良资产进行了证券化。2004年12月15日,央行公布实施《全国银行间债券市场债券交易流通审核规则》,从而为资产证券化产品流通扫清障碍。
2005年以来,我国在资产证券化的道路上有了新的发展。2005年3月21日,由中国人民银行牵头,会同证监会、***等9个部委参加的信贷资产证券化试点工作协调小组正式决定国开行和建行作为试点单位,分别进行信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化的试点。随后,为促进资产证券化试点工作的顺利开展,各相关部委相继出台了一系列的配套制度:4月21日,中国人民银行和银监会共同了《信贷资产证券化试点管理办法》;5月16日,建设部颁布了《建设部关于个人住房抵押贷款证券化涉及的抵押权变更登记有关问题的试行通知》;6月2日,***正式了《信贷资产证券化试点会计处理规定》,对资产证券化相关机构的会计处理进行了全面规范;6月16日,中国人民银行第14、15号公告,对资产支持证券在银行间债券市场的登记、托管、交易、结算以及信息披露等行为进行了详细规范;8月1日,全国银行间同业拆借中心了《资产支持证券交易操作规则》;8月16日,中央国债登记结算有限责任公司了《资产支持证券发行登记与托管结算业务操作规则》,规范了资产支持证券的发行、登记、托管、结算以及兑付行为;11月11日,银监会了《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》,从市场准入、风险管理、资本要求三个方面对金融机构参与资产证券化业务制定了监管标准。这些配套制度的推出为资产证券化的规范化运行创造了条件,也为今后我国资产证券化的深入发展奠定了制度基础。2005年12月15日,国开行和建行分别在银行间市场成功发行了第一只ABS债券41.78亿元和第一只MBS债券29.27亿元。
总体来看,我国以前的资产证券化实践大多属于自发性的个体行为,证券化产品也不是真正意义上的资产证券化产品,操作模式不成熟、不规范。虽然2005年开始,我国拉开了资产证券化试点工作的序幕,并相继出台了一系列的配套制度,但到目前为止资产证券化还远没有成为金融机构自觉性的群体行为,证券化实践尚未出现实质性突破,资产证券化之路还任重而道远。
二、中国资产证券化的巨大发展空间与多重约束
“如果有一个稳定的现金流,就将它证券化”,这是流传于美国华尔街的一句名言。按照华尔街的标准,目前我国能够进行证券化的资产已经很多,如房地产贷款、企业各种应收账款、银行不良资产、信用卡应收款、汽车贷款等等,都可以成为资产证券化的标的资产,而且这些资产的证券化在美国、日本等发达国家已经相当成熟了。根据银监会统计数据,截至2005年末,我国商业银行不良贷款余额达到13133.6亿元,其中次级类贷款3336.4亿元,可疑类贷款4990.4亿元,损失类贷款4806.8亿元。截至2006年第一季度,我国四家金融资产管理公司累计处置不良资产8663.4亿元,与1999年四家资产管理公司成立时剥离的1.4万亿元不良贷款处置任务还有很大的距离。根据人民银行2006年第二季度货币***策报告,截至2006年6月末,我国商业性房地产贷款余额为3.4万亿元,其中房地产开发贷款余额1.3万亿元,比年初增加2123亿元;购房贷款余额2.1万亿元,比年初增加1820亿元。近年来我国汽车消费信贷发展迅猛,统计数据显示,2004年末我国金融机构汽车信贷余额达到了1594.03亿元人民币。以上数据表明,我国可用于资产证券化的资产数量巨大,在资产证券化的供给方面已经具备了足够的物质基础。
从证券化产品的需求来看,同样存在巨大的市场空间。一般而言,资产证券化产品在产品属性上属于固定收益证券,类似于企业债券。但是,我国企业债券市场发展极其落后,而证券化产品更是一片空白。从投资者的需求来看,中国是一个高储蓄率的国家,有数万亿元的居民存款希望能找到更好的投资工具,他们对创新性的投资品种需求非常大。尤其是社保基金、保险基金等要求风险较低的机构投资者,会对证券化产品产生强烈的需求,这是被国际资产证券化市场的发展所证明的。
以上分析表明,在我国,对于资产证券化产品,其供给和需求都有巨大的潜力,资产证券化市场存在巨大的发展空间。然而,我国目前的资产证券化发展水平与巨大的发展空间之间存在着显著的差距,要消除这种差距,必须从多个方面共同努力。这是因为,在我国资产证券化过程之中,存在着一系列的制约因素。长期以来,相关法律制度的缺失,金融基础工程的薄弱,以及证券化过程中诸多程序和操作问题的不明确,阻碍了我国资产证券化的探索和操作。
1.会计、税收制度与证券化的不统一。
资产证券化过程中所涉及的会计、税收等问题决定着证券资产的合法性、盈利性以及流动性,关系到每一参与者的利益,影响资产证券化的动机和结果。美国财务会计准则委员会(FASB)对于资产证券化产品的会计处理做了较为详尽细致的规定。我国在会计制度上,无法做到与资产证券化相统一,因此难以对资产证券化业务实行有效监控。我国目前对资产证券化的会计制度的规定是***指定的《信贷资产证券化试点会计处理规定》,相关的财务判断与会计处理缺乏合理的依据,与美国的会计规范相比还不够完善。同时,资产证券化运作规模庞大,交易环节繁多,减少作为其成本主要支出的税收支出是关系证券化操作能否顺利进行的关键。在税收制度方面,尤其在跨国证券化中的税收问题上,我国现行税法规定还存在很大空白,使得证券化的成本大大提高。
2.相关法律不完备。
由于我国资产证券化处于起步阶段,许多法律还没有完全构建起来。以美国为例,美国并无针对资产证券化的专门立法,其规范主要来自于联邦和州法律,其中包括证券法、证券交易法、破产法以及1940年的投资公司法等,这些规范促进了资产证券化的规范化和法制化运营。我国目前没有出台证券化专门法规,现行公司法、合同法、信托法、银行法等法律法规对证券化存在众多阻碍,由人民银行、银监会、证监会、***以及国家税务总局制定的资产证券化市场的法律法规(前文有列举)还不够完备,有许多方面和环节还没有涉及到。在我国信用环境不佳、法制意识薄弱的条件下,相关法律法规的不完备意味着提高了风险水平,这在一定程度上阻碍了我国资产证券化的规范健康发展。
3.信用评级机构缺失。
在实施资产证券化的过程中,对资产池中的资产进行严格、公正、正确的信用评级对于证券化的资产定价具有至关重要的作用。客观、公正的信用评级能够较为真实的度量资产所蕴含的风险,从而间接决定了证券化后的资产的价格。国际上最具信誉的信用评级机构主要有如下几家:标准普尔评级集团、穆迪投资者服务公司以及FitchIBCA,Duff&Phelp公司等。这些公司为投资者的投资决策提供了有力的信息决策支持。而现阶段国内信用评级机构普遍规模不大,彼此间的评级标准不一,其权威性存在较大质疑,难以为投资者提供客观、公正的信用评级服务。因此,投资者不得不承担国外信用评级机构高额的服务费用,从而降低了投资者的收益以及证券化资产对投资者的吸引力。
4.金融机构动力不足。
美国资产证券化的历史表明,当时美国一些储蓄机构陷入了严重的流动性危机,资产证券化正是发端于金融机构对外融资、解决流动性的被迫行为。在我国,一直以来都是高储蓄率,较高的银行储蓄率使金融机构很少能够陷入流动性困境,而且即使偶尔陷入了流动性危机,也有银行的银行——中央银行作为其坚强的后盾;同时,由于传统意识的约束,我国金融机构也不愿意把具有稳定现金流的资产打包兑出去。金融机构目前是我国资产证券化的主体,其进行资产证券化的动力不足,在一定程度上也影响了资产证券化在我国的发展。
当然,还有其他许多制约资产证券化在我国发展的因素,包括体制障碍、投资者不成熟、风险管理水平低、资产证券化专业人才极其缺乏等等。这些制约因素的共同作用,决定了我国资产证券化将经历一个缓慢而艰难的发展过程。
三、我国资产证券化今后的发展道路
近年来,我国经济和金融的快速发展,已经为资产证券化奠定了一定的市场基础:从宏观角度看,我国资本市场基本完善,资本流动性较强;从微观角度看,我国商业银行和国有企业等的现代企业制度和***经营的实现为资产证券化的发展打下了良好基础;同时,近年来我国对金融市场的开放,使金融市场进一步国际化,这也为资产证券化的发展开辟了广阔的市场空间。对于我国资产证券化的未来发展前景,无论是***府部门还是市场人士都较为乐观。中国银监会李伏安在2006年4月2日举行的“中国金融衍生品市场发展高级论坛”上表示,经过国家开发银行和中国建设银行的试点,2006年将进一步扩大信贷资产证券化规模,虽然目前资产证券化只有不到100亿元规模,但年内将做到1500亿元。2006年5月,标准普尔在印度举行的亚洲开发银行理事会年会上发表的一份报告中指出,如果能够进一步扫除若干阻碍资产证券化发展的障碍,亚洲国家和地区资产证券化将会有长足的发展,亚洲国家和地区必将从中受益。
但是,我国资产证券化目前还仍然处于积极试点阶段,资产证券化的发展还受到诸多内外部因素的制约,资产证券化之路任重而道远。在今后证券化的发展道路上,需要做好如下几个方面的工作:
1.进一步推动资产证券化试点的发展,做好证券化工作的广泛推广。
我国已于2005年实现了开元信贷资产支持证券和建行建元2005个人住房抵押贷款证券化信托优先级资产支持证券,并且于2006年3月经***批准,信贷资产证券化与住房按揭证券化的试点工作在国家开发银行和中国建设银行正式启动。我国目前正大力开展基础设施建设,急需长期资金投资,资金周转时间较长,如果单一靠***府或银行都很难满足,而资产证券化可以解决这些难题。通过试点工作,能够降低融资成本,缓解银行的流动性风险,提高银行资金周转率。
2.适当放松对证券化的管制,促进资产证券化在中国的蓬勃发展。
从国际经验来看,对市场管制较少的美国的资产证券化市场发展较好,已成为全球第一大资产证券化市场,拥有运作良好的制度体系;日本在其资产证券化发展初期对其市场的限制则阻碍了市场的发展,付出了惨痛的代价后开始放松管制,才迎来近几年资产证券化市场的快速发展。我国一直处于严格的金融管制之下,但这种管制已经不能适应当前经济和金融市场的需要了。我国对资产证券化标的资产、发起人、投资人和交易方式等各方面的限制过多,不利于证券化产品创新,不利于证券化在我国的蓬勃发展,更无利于我国的金融改革。要大力推进资产证券化市场的发展,在目前这种情况下,***府能做的最好的事情就是放松管制,放宽对资产证券化标的资产、发起人、投资人和交易方式等各方面的限制,为金融创新提供广阔的发展空间,培育资产证券化市场,改善我国金融环境。
3.制定并完善资产证券化的法律体系,包括制定相关的会计制度。
正如前面提到的我国资产证券化实行中存在着法律、会计和税收制度不健全的问题,需要在实践的过程中不断摸索,查漏补缺,借鉴资产证券化发展成熟的美国和日本的经验,用法制手段保护各方的利益不受损害。在资产证券化立法中,我们要充分理解资产证券化立法的精神实质,为***府在制度中恰当定位,做自己应该做的事情,由市场做市场的事情,各司其职,不过亦无不及。在法制构建上提供多元选择及完善的配套措施,使市场能依据法制顺应市场发展选择有利的发展模式,进而奠定市场发展的长远基础。
4.健全资本市场体系的同时,丰富证券化品种。
***发出的《***关于推进资本市场改革方向和稳定发展的若干意见》指出,要大力发展资本市场,积极开发资产证券化产品,建立以市场为主导的品种创新机制。我国目前证券化的资产主要包括房地产抵押贷款、汽车贷款、银行的不良资产和各种企业的应收账款等。对于我国这样一个具有高储蓄率的国家来说,应寻找更好的投资品种,发掘出更多的证券化产品,促进资产证券化发展。
5.规范发展我国的信用评级制度。
针对我国资产和信用评级机构数量少、评估质量不高的状况,我国建立具有国际影响而且权威的资产和信用评级机构势在必行。与此同时,应对这些评级机构进行统一管理,使其***发挥作用,不受其他因素影响,客观公正地进行评估工作;应学习其他国家成熟的评级制度经验,用法律手段割断评估机构和被评估者之间的往来,最终提升我国信用评级机构的威信。
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