学文网【摘要】现金选择权是我国证券市场的一项制度创新，对保护股东利益有积极作用。作为新制度其实施以来引发了诸多争议，对现金选择权现状进行剖析成为了迫切的问题。通过对现金选择权的全面研究，为我国改善现金选择权制度提供有用的信息。
【关键词】现金选择权，制度背景，作用意义
近年来现金选择权频繁出现于合并重组方案中，对其进行全面系统的研究是一个重要的课题，以揭示现金选择权的现状。
一、现金选择权创设背景
随着资本市场崛起，合并重组越发盛行，成为产业整合及资源优化配置的重要方式。但由于相关监管体系不健全及证券市场不成熟，这些重组并购存在诸多问题。忽视和侵占中小股东利益频繁发生，上市公司受到监管与舆论双重压力。
保护中小股东利益的专门性制度呼声越来越高，直接导致上市公司在重组并购中进行了制度创新，催生了现金选择权的出现。2004年第一百货吸收合并华联商厦，第一次使用了现金选择权。从此，现金选择权成为了重组并购中广泛使用的保护性措施。
二、现金选择权相关法律
现金选择权的相关法律效力层级低，内容过于简单。只有中国证监会颁布的《上市公司收购管理办法》中有相关内容：收购人为终止上市公司上市地位而发出全面要约，或者向中国证监会提出申请未取得豁免而发出全面要约的，应当以现金支付收购价款；以依法可以转让的证券支付收购价款的，应当同时提供现金方式供被收购公司股东选择。可见相关法规规定的单薄和操作性弱。
目前唯一对现金选择权做出专门规定的只有上海证券交易所和深圳证券交易所的《上海证券交易所上市公司现金选择权业务指引》和《深圳证券交易所上市公司现金选择权业务指引》。但这只是证券交易所的自律性规范，法律效力更加低。且两部指引对现金选择权某些内容的规定还存在不同。因此，我国现金选择权的法律规范不完善，存在着制度上的缺失。
三、现金选择权含义
两部指引中对现金选择权进行了定义：
《上海证券交易所上市公司现金选择权业务指引》：现金选择权，是指上市公司拟实施合并、收购、分立等重大事项时，该上市公司的股东按确定的价格在规定期限内将持有的上市公司股份出售给提供现金选择权的相关当事人（指定的第三方）的权利。
《深圳证券交易所上市公司现金选择权业务指引》：现金选择权，是指当上市公司拟实施资产重组、合并、分立等重大事项时，相关股东按照事先约定的价格在规定期限内将其所持有的上市公司股份出售给第三方或者上市公司的权利。两部指引对适用范围的规定是不完全相同的，两者都包含合并、分立，但上海证券交易所包含收购，而深圳证券交易所则包含资产重组，存在差别。
同时，两部指引对支付方的规定也是不同的。上海证券交易所规定的支付方只能是指定的第三方，而深圳证券交易所既包括第三方，还包括上市公司本身。
四、现金选择权作用与意义
现金选择权因灵活性和实用性而被广泛使用，其作用和意义主要有：
第一，保护中小股东利益。合并、分立、重组将使上市公司发生重大变化，股东未来收益面临着不确定性。基于中小股东的特殊地位，其合法权益面临更大变数，更容易受到侵害。对这些股东的保护成为了迫切和复杂的问题。现金选择权给予了股东以合理对价出售股份获得现金的权利，有效地保护了中小股东的利益。
第二，加快上市公司并购重组进程。现金选择权赋予了股东退出机制，将不会再因这些股东反对导致并购重组过程缓慢及拖延。同时重组方为减少异议股东反对给予现金选择权，间接表达了对前景的良好预期，也让其他股东更容易接受重组。
第三，增加市场的投资机会，优化资源配置。现金选择权的第三方通常为战略投资者或机构投资者，将股份出售给第三方而不是由上市公司回购，增加了股份的整体流动性和投资机会，促进整体发展。
五、现金选择权的不利影响
现金选择权也存在一些不利影响。第一，承诺支付现金的第三方将承受较大的现金支付压力，特别在股东大范围行权时；第二，对上市公司本身来说，股东大范围行权时可能造成流通股比例不足引发退市风险。第三，在股价大幅下跌时可能形成严重的套利。
六、现金选择权与异议股东回购权比较
现金选择权与异议股东回购权非常相似，都是一种退出机制。为了对现金选择权有进一步的了解，有必要与异议股东回购权加以比较区别不同，充分发挥现金选择权特有的功能和价值。
第一，立法效力上，异议股东回购权由《公司法》即国家法律确立，现金选择权只由《上市公司收购管理办法》及证券交易所业务指引规定，相关立法还不完善。
第二，适用主体上，异议股东回购权适用股份有限公司和有限责任公司，现金选择权仅适用上市公司。
第三，实行范围上，现金选择权只适用合并、分立和重组，异议股东回购权还包括公司不分配利润、重大财产转让、解散和修改章程。
第四，可行权条件上，异议股东回购权必须在股东大会投反对票，现金选择权没有这一规定，可以适用全体股东。
第五，支付方上，异议股东回购权为上市公司本身，现金选择权则是第三方，给现金支付提供了有力保障，缓解了上市公司的资金压力。
第六，行权结果上，异议股东回购权会减少股份发行总量，现金选择权对股份总数不影响。
因此，现金选择权和异议股东回购权绝不是等同的权利。
小结
我国现金选择权制度还没有高效力的法律进行规范，仅有的交易所指引存在诸多出入。虽然现金选择权可以保护中小股东利益和推动合并重组进程，但也引起巨大支付压力及退市风险。不应将现金选择权与异议股东回购权混为一谈。
为了让现金选择权充分发挥功效，我国必须尽快加强现金选择权立法，对各项制度、程序和操作做出全面完整规定，包括适用股东范围、定价机制、行权程序等，引导现金选择权的实际操作，真正发挥现金选择权功能和效用。
参考文献：
[1]吴晓峰：公司并购中少数股东利益保护制度研究，法律出版社，2008年
[2]李文莉：公司股东现金选择权制度构建探析，***治与法律，2012年第5期
[3]桂浩明：现金选择权：资本运作中的双刃剑，证券时报，2009年1月刊