学文网并购风险篇1
财务风险是企业重大资产重组风险的综合反映。企业重大资产重组是一种高风险的投资活动，而所谓重大资产重组，是指购买、出售的资产总额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额比例的50%以上，且超过5000万元人民币的项目。
在这一重组过程中，由于实施重组企业对于被重组企业信息的不对称性，行业外部环境的不确定性，加上后续整合的复杂性，导致了主并企业在进行并购时存在许多风险，如经营风险、财务风险、法律风险、人事风险、文化风险、市场风险等。其中，财务风险是企业重大资产重组中所必须面对的最重要的风险之一。由于实施重组企业在对被重组企业定价、并购融资、并购价值支付及在并购后对于目标企业的财务整合中存在的使主并企业财务状况恶化或财务成果损失的风险，财务风险是各种并购风险在价值上的综合反映。
创业板并购扩张
业内分析人士认为，在今后一段时期并购行为是加快创业板上市公司快速成长的首选渠道。一方面，并购是创业板公司内生增长基础上的外延扩张。创业板公司上市之前对外投资规模小，基本依靠内部积累滚动式成长。在经历了一段内生增长后，达到了阶段性增长瓶颈。此时创业板公司在产业链建设、市场渠道、产品角度等方面积累了一定的扩张需求。另一方面，上市后这些公司手中握有大量资金特别是超募资金，使得这些公司发挥金融资源优势进行并购扩张成为可能。
深交所最新数据显示，2010年全年117家创业板公司首发上市募集资金905.47亿元，其中超募资金617.55亿元，平均筹资净额7.74亿元；2011年128家创业板公司首发上市募集资金730.67亿元，其中超募资金418.5亿元，平均筹资净额5.71亿元。
因此，通过并购来实现规模扩张与产业链整合成为创业板一大热点。据不完全统计，截止到2012年6月底，创业板发生大小并购交易共计125笔，并购总额43.8亿元，平均单笔并购金额超过3500万元，78%的交易为收购股权。
创业板重大资产重组风险开始在个别公司并购活动中显现。2012年7月24日，创业板上市公司金亚科技正式完成了对英国伦敦证券交易所创业板市场上市公司哈佛国际的重大资产收购，堪称是创业板最大尺度的国际并购。从交易的金额和影响来看，金亚科技的这次大手笔绝对堪称是创业板开板两年来最大规模的一次海外并购。大宗交易数据显示，2011年10月以来，金亚科技累计出现了15笔大宗交易，累计成交2299.63万股，套现金额达1.636亿元，除7月23日为溢价成交外，其余14笔均为折价成交，折价幅度在1%～11.4%之间。
同时，截止到2012年10月23日，先后有11家创业板上市公司采取现金和增发支付形式进行并购公告。目前已有华昌达和安诺其因为风险过大而放弃并购活动。因此，提出和完善创业板企业在重大资产重组过程中所面临的财务风险评价方法是一个迫切的财务实务问题。
财务风险之“四大”
企业通过重大资产重组可以有效降低企业进入新行业的门槛，获得目标企业的核心技术、销售网络、品牌和人力资源等特殊资产，实现企业低成本扩张和多元化经营，进而提高市场占有率和实现规模经济战略。实现上述目标，需要经历的过程主要有对目标企业的筛选、对所选定重组对象进行定价、与目标企业进行定价谈判、交易对象定价的确定、并购后的整合等等一系列活动，这就是企业重大资产重组主要流程的关键节点。财务风险存在于上述流程的各个环节，其中主要风险构成有定价风险、融资风险、支付风险及并购后的财务整合风险。
1.定价风险
被重组企业的资产价值或获利能力的高估都会导致定价风险。从实务操作来看，定价风险继续可细分为三个子级种类：一是作为估价依据的财务报表相关风险，如对其过分倚重和事前疏忽调查，具体形式表现为报表是否经第三方***审计及审计机构的权威性、是否对报表进行其他途径的尽职调查等呈现不同风险水平；二是以过去数据来预测目标企业未来收益能力的相关风险，如过去业绩与未来收益相关性很小表示预测风险较高；三是估值工具选用及定价人员业务水平的相关风险，如定价模型的局限性及定价人员的业务水平高低等导致的实施风险等将衍生出相关定价风险。
2.融资风险
实施重组企业由于资金筹措及相应的资本结构变化将产生融资风险。从实务操作来看，融资风险继续可细分为三个子级种类：一是融资方案优劣风险，如同一融资规模的几种融资方案的资金成本比较结果，选择资金成本较高的方案意味着融资风险高；二是财务杠杆使用风险，如财务杠杆率高意味着融资风险高（自有资金和借入资金，二者比例不同，所带来的风险程度也不尽相同）；三是利息支付风险和按期还本风险，如以债务资本为主的融资结构中当并购后的评估效果与预期距离较大时意味着融资风险较高。
3.支付风险
重组企业资金流动性和股权稀释有关的并购资金使用会形成支付风险。从实务操作来看，支付风险继续可细分为三个子级种类：一是现金风险，如现金支付操作风险，如现金支付比例大意为着较大的支付风险；二是股权稀释风险，如稀释大股东对企业的控制权，而主并企业又股权集中，则可能出现主并企业被目标企业控制的情况，第一大股东持股比例降低越多越表明支付风险大；三是收支平衡风险，如重组企业收不抵支，无法到期偿还债务越多越表明支付风险大。
并购风险篇2
关键词：企业并购 风险 文化整合
并购是兼并和收购的简称。兼并通常是指一家企业以现金、证券或其他形式购买取得其他企业的产权，使其他企业丧失法人资格或改变法人实体，并取得对这些企业决策控制权的经济行为。而收购是指企业用现金、债券或股票购买另一家企业的部分或全部资产或股权，以获得该企业的控制权。企业的并购是企业资产重组的一种重要形式，也是企业生产经营的一种高级形式，是实现企业战略性扩张、取得协同效应的重要手段。
虽然企业并购可以给企业带来巨大的利益，但是在市场经济条件下，高收益通常伴随着高风险，企业并购整个过程面临很多不确定因素，从收购的筹划阶段到其实施过程以及并购后的整合阶段都充满着风险。虽然现实中不乏成功的企业并购案例，但更多的却是失败的案例。因此，应该正确的对待企业并购中存在的风险，积极采取有效措施规避风险或减少风险损失。
造成企业并购风险不确定性因素的多样性，导致了不同的风险。有些风险是系统风险，是无法避免的。有些风险是非系统风险，企业可以通过采取积极措施，对其进行防范和管理。
我们可以从企业并购进行的时间顺序来考虑企业并购的各种风险，对其进行分析和研究，并依此找到相应的防范和管理措施。
并购前的风险及管理
主购企业在并购计划实施之前，需要选择并购的目标企业和具体的并购方式，因此，并购前的风险主要是这两个选择所造成的风险。
在市场经济条件下，企业作为***的经济主体，其选择的并购行为不但应该符合自身的利益，而且应该符合主购企业的长期发展战略。并购的目的主要是为了谋求协同效应、实现战略重组，或是为了某些特定的目标。因此在并购前必须仔细考虑选择适当的目标企业，而在实际操作中却不乏许多选择失败的案例。例如许多企业由于盲目进行混合并购或盲目进入不相关领域，最后使企业进入多角化经营的误区，反而拖累了自身，不利于主购企业的发展。这些就是未能很好的考虑选择目标企业的所造成的风险损失。
同时，企业的并购方式多种多样，有股权收购和资产收购及合并。股权收购又有整体性股权收购、控股性股权收购、承债性股权收购。资产收购又有规模扩张型、借壳上市型、重组型和置换型资产收购四种。每种方式要求的资本数量不同，不同的并购方式都有各自的优缺点。因此主购企业应该根据自身的资本规模及各方式的优缺点，适当的选择并购方式，减少选择方式所造成的风险损失。
并购实施阶段的风险及其防范和管理
企业并购进入实施阶段时，企业将面临着许多风险，主要有融资风险、信息风险、法律风险、反收购风险等。
融资风险及其防范管理。企业并购需要大量的资金，所以并购决策会对企业资金规模和资本结构产生重大影响。与并购相关的融资风险具体包括：资金能否按时按量到位、融资方式是否适应并购动机、现金支付是否会影响企业正常的生产经营、杠杆收购的偿债风险等。对于融资风险，企业可以采取具体措施防范：首先应该采取正确的方法对目标公司进行正确的评估，然后在根据其价值确定所需资金量。确定融资量以后，再确定适当的筹资方式。并购最常用的筹资方式为自有资金、发行股票、配股和发行新股。此外还可以通过发行债券、贷款等负债型融资手段。特别是最近几年来兴起的杠杆收购，充分利用了银行贷款等融资手段，主购公司用于收购的自有资金只占收购总价的10%-15%。企业可以根据自身的发展能力和资本结构，选择恰当的融资手段。
信息风险及其防范和管理。在并购中，信息是非常重要的，“知己知彼，百战不殆”。真实、准确、及时的信息可以大大提高并购企业行动的成功率。但是，在实际中，由于资本市场的不完善，存在信息不对称性，甚至有的目标公司对资产负债表进行粉饰，给主购企业以错误信息，给并购行动带来了一定的困难。因此主购企业应该做到尽职详细调查，同时聘请经验丰富的中介机构对信息进行进一步的证实，以便对信息进行正确的筛选，减少购并成本。
法律风险及其管理。对于企业并购、重组，各国都有不同的法律法规，一般都是通过增加并购成本而提高并购难度。如我国目前的收购规则，要求收购方持有一家上市公司5%的股票后即必须公告并暂停买卖（针对上市企业非发起人），以后每递增5%就要重复该过程，持有30%股份后即被要求发出全面收购要约。这套程序造成的收购成本之高，收购风险之大，收购程度之复杂，足以使收购者气馁，反收购者则可以轻松的应付。对于这样的法律风险，我们称之为系统风险，企业无法规避这样的风险，企业应严格遵守法律法规，避免和法律法规相冲突。
反收购风险及其管理。通常情况下，目标企业对收购行为往往持不合作和敌意态度。除非是那种经营很不好的企业，企业都愿意自己发展而不是被别的企业收购。特别是面临敌意收购时，目标企业的反抗更为强烈，会不惜一切代价进行反收购行动。诸如出售自己的优质资产、寻找白衣骑士（指目标企业为免遭敌意收购而自己寻找的善意收购者）、大举负债、自吞毒丸，以及金色降落伞、银色降落伞等。这样，企业就会遭遇很大的风险。而且，敌意收购通常无法从目标公司获取其内部实际运营、财务状况等重要资料，给公司估价带来困难。相反，善意收购相对来说可以进行的比较顺利，但是这种好处是以并购公司牺牲自己的部分利益换取目标公司的合作为代价的。
因此，为了减少因为反收购行为而带来的风险，主购企业应该事先制定严密的收购行动计划并严格保密、快速实施。同时，可以认真分析目标公司的股本结构及重要股东，与某些股东进行有效的沟通，并满足其部分利益，以减少反收购的压力。
并购完成后的风险及管理
企业并购完成后，虽然主购公司和目标公司的资源联合起来了，但如果并购后的企业不能取得预期的经济效益，并购行为则并不是成功的。具体来说，并购以后整个企业集团面临着以下风险：营运风险、文化整合风险。
营运风险及其管理
所谓营运风险，是指并购方在并购完成后，可能无法使整个企业集团产生经营协同效应、财务协同效应、市场份额效应，难以实现规模经济和经验共享互补。如果并购后的企业集团不能有效经营，不仅会造成集团的资源浪费，而且更严重的会拖跨主购企业的发展，使整个企业集团陷入困境。而被购并的企业如果不能有效的利用集团的技术优势、资本优势，那就会丧失并购带来的发展良机。这样的并购就是失败的并购，其消极性会随着时间而慢慢凸现出来。
企业并购通常都是为了能够取得协同效应和规模经济，在并购完成后，企业集团应该有效的整合资源，充分利用资本的优势，进行规模经营，享受规模经济带来的好处。同时，可以使被并购企业和主购企业资源互补，让双方在良性合作中得到共同的发展，达到双赢。
文化整合风险及其管理
文化作为一种无形的东西，有深远的影响力，文化作为一种氛围，可以从骨子里影响着员工，特别是在有着几千年悠久文化传统的中国，文化的影响尤其重要。不同的企业有着不同的企业文化，企业并购完成后，由于被购企业和主购企业的企业文化可能会存在差异，就可能会产生一系列消极后果（如由于对新的企业文化的不适应，大量的被并购企业的员工流失，或者工作低效率）。这就需要整个新集团对集团文化进行有效整合。如果整合不成功的话，不仅会造成大量的人才流失，而且会带来很多严重的后果。
为了对文化进行有效的整合，减少可能的整合失败给集团带来的风险，可以根据情况进行文化整合。首先要选择适合企业发展的文化整合模式，具体有吸纳式、渗透式、分离式三种模式。
吸纳式：被并购方完全放弃原有的价值理念和行为假设，全盘接受并购方的文化，使并购方获得完全的企业文化控制权。这种情况主要适合被并购方的企业文化较弱，购并方有优秀的企业文化。
渗透式：双方的企业文化互相渗透，各自都按适合集团发展的方向进行文化调整。这种情况适合于双方有相似的企业文化，比较容易接受对方的企业文化。
分离式：双方在文化方面均无基本改变，各自在文化上保持***。这种情况一般发生在双方都有各自的优秀文化且都不愿意改变的情况下。
其次要成立专门机构帮助员工熟悉新企业文化，加强员工之间进行有效沟通，使大家真正的感到自己是企业中不可缺少的一员，真正的融入企业这个大家庭之中，这样，文化整合才算是成功的。
在企业并购的过程中，存在很多的不确定因素，也就可能带来很多不可预期的风险。但是，风险和收益通常是相伴而行的，因此，这就需要在企业并购的整个过程之中，对风险进行有效管理和防范，尽量减少风险带来的损失。这样，在我们有效的进行了风险管理之后，我们就可以享受风险之后的巨大收益了。
参考资料：
并购风险篇3
【关键词】并购风险；企业并购
一、研究背景及意义
随着经济规模的扩大以及全球一体化的加深，企业通过并购的方式来实现迅速扩张，它也是实现企业长期稳定、多元化发展的重要战略途径。纵观世界500强企业，鲜有通过自身内部发展积累形成的，大多是采用对外并购联合的外表扩张发展形成的。
我国资本市场运作较欧美发达国家起步较晚，自改革开发以来，我国经济一直保持高速增长，很多企业走上并购发展的道路，非国有企业经济蓬勃发展，通过并购进入新行业领域，提高了国家经济的整体活力。
根据清科数据库资料统计，自2006年我国并购市场无论是从数量上还是金额上都有很大幅度的提升，具体情况详见下***。
二、并购涉及的风险综述
企业并购包含兼并与收购两个方面，英文字面意思是Merger &Acquisition（缩写为M&A）。风险分为广义风险和狭义风险。广义风险强调了风险表现为不确定性，说明风险产生的结果可能带来损失、获利或是0收益。狭义风险强调了损失的不确定性，说明风险只能表现为损失性，而没有从风险中获利的可能性。企业并购风险属于狭义风险的范畴，是指由于并购过程中的一系列不确定性因素所引起，致使并购企业未能实施成功并购所造成的损失。
（一）企业并购前的决策风险
1.信息不对称风险
信息不对称风险，引申于经济学解释是指由于并购方前期调研对象不当、调查计划不完善、调查力度不够而产生了信息失真；还有调查工作难以开展，导致被并购企业存在隐藏问题，使评估相关指标产生偏差，进而引起并购企业决策失误，导致并购不顺或者并购后未能收到预期的经济效益而产生的风险。
2004年上汽集团在并购前期未能够理清韩国法律环境，以及被并购方双龙汽车的劳资纠纷问题，就出资5亿美元控股双龙汽车公司，使其“韩国公司中国化道路”的计划遭遇滑铁卢，最终双龙公司破产，上汽代其承担债务责任。上汽集团因并购前期调查不充分，未能重视并购信息不对称风险可能产生的危害性，付出了惨重代价。
2.夸大并购能力而产生的风险
不同的并购方式会为企业带来不同的协同效益，每一种并购方式都可能产生不同的并购效益。按照并购企业与被并购企业所属行业，将并购的方式分为：横向并购、纵向并购和混合并购。横向并购，可以减少竞争者，扩大并购企业市场份额，获得市场、获得效率；纵向并购，可减少产业链之间的交易成本，减少负外部性；混合并购，可以使并购企业涉足新领域，为企业战略规划提供不可或缺的作用。
企业进行并购的目的不是将两家企业简单的相加，而是追求可以给企业带来的协同效应，从而使得并购达到1+1>2的效果。所谓协同效应是指从两个或两个以上的企业并购中所获得的好处，一般这些好处无法从***的企业中获得。主要包括：销售协同效应、经营协同效应、管理协同效应、财务协同效应。但这种协同效应是难以估计的，企业难以通过计量的手段来确定并购后产生的现金流。因此在并购过程中，企业存在高估并购产生的协同效应的风险。
2004年1月，TCL为实施拓展欧美海外市场的战略与法国汤姆逊合并重组，成立合资公司TTE。按照TCL的战略规划，实行横向并购，获得被并购方的市场和渠道，将自己销售经验复制到欧洲市场，快速的实现盈利。但根据TCL集团披露的2005年上半年度报告可知，其前6个月公司利润总额-13.69亿元，同比下降278.79%；净利润-6.92亿元，同比下降285.5%。TCL 集团将大幅度亏损的原因归结为，与汤姆逊合资的TTE 公司协同效应尚未发挥，夸大并购所能带来的效益。
3.法律风险
法律风险是指由于对并购相关法律不明确、操作流程不清晰等原因，企业的并购行为没有符合必要的法律要求，导致因违反相关法律法规而被牵扯进诉讼或遭到有关部门的制裁。
目前，世界各国的并购法律各异，但是都包括市场准入制度和反不正当竞争法规。如果对并购目标所在国家或地区的相关法律不清楚，就可能引起操作不当，发生因企业涉及诉讼而并购失败。
企业并购不仅仅需要磨合并购方与被并购方，很多时候会涉及***府部门的介入，2009年3月可口可乐因未通过反垄断调查而并购汇源果汁失败，因为收购会影响或限制竞争，不利于中国果汁行业的健康发展。
（二）企业并购中的操作风险
1.并被购企业定价风险
科学地确定目标企业的价值和合理的交易价格是并购成功关键，价值评估涉及到对目标企业未来收益、风险、时间等预期，充满不确定性因素，容易产生估值风险。定价风险取决于几个方面：
（1）并购企业所用信息质量
若被并购公司为上市公司，目标企业有义务向公众披露其经审计财务报表，并购方容易获取有用的并购信息，若其为非上市企业，其财务报表信息的真实性和可靠性降低；另外被并购企业可能存在舞弊或者篡改会计资料的风险。
（2）恶意并购还是善意并购
一项并购的达成需要并购双方的配合，如果为善意并购，双方会通过协商沟通，商讨两者接受价格，进行合并；如果为恶意并购，目标企业不会主动配合收购方。
（3）价值评估方法
目前企业价值评估方法主要有：贴现现金流量法、内部收益率法、重置成本法和市盈率法等。每种方法都有自己的使用条件。如果不能明确企业并购动机以及清楚认识并购条件，错误地选择评估方法，最终将使评估结果与真实价值出现偏差。
2.并购过程中的支付风险
目前并购支付方式主要有现金支付、股票支付、杠杆支付、金融衍生工具支付和混合支付等。各种支付形式适用条件不同，自身优缺点不一，对公司的财务影响也不仅相同。
（1）现金支付
是并购交易支付最简单也最常用的一种方式，其优点在于简单、迅速、灵活，快速获得目标企业的控制权，但其弊端也相当明显：现金支付会造成企业资金负担，形成资金流动性风险，降低企业对外部环境反应能力。
（2）股权支付
虽然股权支付减少主并购企业的现金流出，但是会造成股权稀释，控制权的丧失，甚至由于每股净资产的摊薄，造成股价的降低，损害原有股东的利益。
（3）杠杆支付
虽然企业利用自己很小一部分资金获得目标企业的控制权，但是过多负债会增加企业的财务负担，资本结构不合理，在财务杠杆作用下，当企业的净资产收益率低于利率，对于并购企业来讲是雪上加霜。
3.并购过程中的财务风险
企业并购往往需要大量的资金，而企业自身资金欠缺，这必然涉及融资。并购过程中融资风险主要指是否能按时足额筹集资金以保证并购活动的顺利，以及融资活动对企业股东控制权、资本结构、偿还能力等产生的不利影响。企业融资方式主要有内部融资和外部融资。
（1）内部融资
采用内部融资筹资压力小，无筹资成本费用，财务风险较低，但会占用企业宝贵的流动资金，降低企业对外部环境变化的快速反应和调整能力。
（2）外部融资
主要有增资扩股、发行债券、银行借款等方式。股票融资则会改变企业的股权结构，稀释大股东对企业的控制权，甚至可能导致并购方大股东丧失对企业控制权。相对于权益融资而言，债务融资成本低，限制条件少，但过度债务融资会导致资本结构恶化，企业处于不利的竞争地位。
目前，企业并购主要是运用杠杆收购（LBO）进行融资，收购者自有资金占10%-15%，银行贷款占50%-70%，发行垃圾债券占20%-40%，这种并购融资方式必然给收购者带来高债务资本的资本结构。
当年显赫一时的华源集团，通过大规模外部融资进行90次之多的并购，累计控制了超过400家企业，涉及纺织、医药、贸易和农业机械等领域，其中还包括8家上市公司。但其于2005年，公司旗下企业经营状况急转之下，继而各家银行又迅速对华源进行收贷，造成资金链趋紧而陷于整体危机，分、子公司因无力偿还贷款陷入司法诉讼，资产被法院封存，生产被迫中止。
（三）企业并购后整合中产生的风险
1.规模不经济风险
规模不经济风险是指随着企业规模扩大，而边际效益却渐渐下降，没有产生理论上应该逐渐上升的风险。在经济活动中，企业通过横向并购行业中竞争对手使自身规模扩大，实现降低竞争压力并且降低企业生产成本，使之获得相应收益。但在并购活动中企业获得规模经济并不是无条件的，处理不善可能会导致规模不经济。
企业并购前，单位产品成本为C1，产量为Q1，价格为P1，企业并购后，管理成本增加为C，假定成本为C2，产量为Q2，价格为P2，其中假定C2Q1（并购后，单位生产成本降低，其产量增加）。那么企业并购前获得的收益为Q1（P1-C1），并购后获得的收益为Q2（P2-C2）-C。则只有当C
2.信息技术风险
技术风险是由于新技术的产生改变了企业的生产效率或者消费者的消费习惯而引起。其可以分成两方面：一方面是在技术在创新的过程中，由于其复杂性和其他相关因素变化产生的不确定性而产生的风险；另一方面是在企业现有科研水平不能满足新技术目标的需求而产生的风险。
其主要类别有：技术不足风险、技术开发风险、技术保护风险、技术使用风险、技术取得和转让风险。阿里巴巴并购雅虎中国的主要目的是获得搜索引擎的核心技术，来弥补自身技术的短板，从而在未来B2B电子商务竞争中立于不败之地。
3.文化整合风险
在经济全球化背景下，企业并购活动日繁频多，企业内部中不可避免地面临着多元文化的冲突，并购方需要用全球化观念来考虑未来企业的经营与管理，文化差异给企业带来的影响。是否重视文化整合风险成为影响现代企业并购成败的关键因素。
企业的管理机制和企业文化有一定的稳定性、***性和差异性，因而常存在企业间管理机制和企业文化难以相融、互相冲突的现象，致使并购完成后企业运行效率低下，难以取得预期效果。
1998年的戴姆勒—奔驰与克莱斯勒合并案被誉为“整合世界工业史上最大的行动”。合并之前，克莱斯勒是美国第三大汽车制造商，但合并之后，原来克莱斯勒的业务确每况愈下，在2001年还出现了近20亿美元的巨额亏损。
究其原因为德美两国存在很大的文化差异，双方的经营理念不同：美国人尽力推出廉价适用的新产品，通过高效获得市场，德国人却对质量一丝不苟，通过品质赢得市场；双方的管理制度及管理程序不同：不同的管理制度思维使得管理层的摩擦不断，并因此数克莱斯勒公司的高管辞职或者被解雇。
三、结束语
并购风险存在于并购企业与被并购企业之中，并贯穿于整个并购流程，作为决策者可以根据自身情况对不同类型的风险，可以用多种方法进行多角度分析识别。并购企业需了解项目缺陷和目标企业信息，为一进步的风险评价打下基础，所以说风险识别是并购项目成功的前提。本文通过梳理并购流程并分析每个环节可能产生的风险得出并购环节风险***。
并购风险对企业的并购发展有着极其重要的影响，全面的识别风险并进行合理的评价，其本质意义是为了针对不同的风险采取有效的防范措施，是完成并购风险管理的关键，也是并购项目成败的重点。
参考文献：
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[2]汪忠，黄瑞华.国外风险管理研究的理论、方法及其进展[J].外国经济与管理，2005（2）：
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并购风险篇4
并购财务风险管理
随着全球化与信息化的快速发展，企业间的相互联系和相互依赖不断加强，竞争也愈加激烈。在这样一种大形势下，很多企业利用并购，快速扩大企业的生产规模，实现一加一大于二的协同效应。并购给企业带来机会的同时，也带来了巨大的风险，在这些风险中，尤为突出的是财务风险，因此，在并购过程中，企业应该对其加以重视并进行有效的管理。
一、并购财务风险的含义及类型
对于并购财务风险，从狭义上与广义上有不同的理解。从狭义上来说，并购的财务风险指由于债务融资行为而引发的偿债风险。从企业并购的过程可以看出，并购的财务风险是一个动态的过程，从始至终，一直存在，是一种动态的风险，所以我们可以从广义方面对其进行分析和研究并由此将企业并购的财务风险定义为由于并购各项财务决策所引起的企业资本结构改变、财务状况恶化或财务成果损失的并购不确定性，是并购预期价值与实际价值严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。根据并购的过程，可以将并购的财务风险分为目标企业价值评估的风险、融资与支付风险、整合风险。这几个风险彼此联系，共同决定着财务风险的大小。
二、并购财务风险产生的原因
1、信息不对称
由于资本市场的不完善，尽管并购方总是希望能够多了解目标企业的信息，但实际上对目标企业的真实情况的了解永远少于被收购方对自身真实情况的了解，双方存在信息不对称的现象。
2、企业价值评估体系不健全
在并购时，对目标企业进行价值评估的方法有多种，由于没有专门的机构和人才，对行业前景及公司历史、发展了解不深入，造成评估的结果不能做到公平、公正，无法给予目标企业科学、合理、公允、客观的估价
3、融资和支付方式选择风险
对于企业融资和支付风险产生的原因，主要是在融资和支付过程中的进行方式选择时产生的。不同的方式安排，各有利弊，这就造成了其劣势之处产生了不同的风险。比如：债务融资，会造成资本结构恶化，.现金支付，会造成流动性减弱；增发股票，会造成控制权稀释
4、财务整合机制不到位
并购交易完成后，企业迅速进入整合阶段。整合期并购双方在企业战略、财务机制方面的差异以及相关财务成本的增加，往往是导致企业整合期存在风险的原因
三、并购财务风险的管理
企业并购是市场经济的重要组成部分，随着并购越来越盛行，并购中存在的风险所带来的消极影响也越发突显。在实际中，并购的风险是不能避免的，如何管理这些财务风险，是并购成功完成并实现并购收益最大化就成为了企业并购过程中的一个重要任务。
1、改变信息不对称，提高信息质量
并购方应该在并购之前对外部经济环境和目标企业的内部情况进行全面调查、分析，了解企业所处行业背景，为后期奠定基础。对四表中涉及的资产、负债、利润情况，应全面清查，避免存在虚假、不实的情况；对于附注中涉及的情况说明以及表外因素要密切关注、合理估计，这样才能更准确的获取目标企业的财务状况、经营能力。同时，为了能够更可靠的了解企业信息，圆满完成并购，可以聘请经验丰富的中介机构合作完成，比如会计师事务所、律师事务所、资产评估机构，投资银行等，对所获取的信息进行进一步核查。
2、选择适当的价值评估方法
目前，尽管存在着多种价值评估的方法，但是没有一种是通用的方法，企业在选择价值评估的方法时，应该针对并购活动及目标企业性质的不同，选择最准确的方法。例如，当企业并购目的是获取持续经营权并持续经营，企业应该采用贴现现金流量法，因为会涉及到目标企业未来一段时期内的一系列预期现金流量，在实际的并购交易中往往会受到经济环境、金融市场等不确定性环境因素的影响，并购方应该综合分析，选择最恰当的价值评估方法。
3、灵活选择支付方式，合理安排支付时间
充足的流动资金是影响企业资金流动性的关键因素，在支付环节，应从资金的支付方式与支付时间上合理安排，降低整合带来的风险，兼顾资金流动性和收益性，满足企业的可持证发展。在支付方式的选择上，企业应该尽量减少资金支出，降低流动性风险，企业通常采用混合支付的方式，这样既可以缓解现金支出带来的资金压力，也可以减弱由于杠杆支付带来的偿债风险，还可以防范企业控股权的稀释。在支付的时间把握上，可以采取分期付款的方式，也可以主动与债权人达成偿债协议。
4、制定正确的公司战略
企业的公司战略是整个企业的灯塔，指引着企业生产经营的方向，对企业进行正确的战略制定至关重要。在经营范围上，应该明确公司的主营业务和副业，分清主次，对各个业务制定清晰的战略发展；在客户资源维持上，要确定客户范围，树立企业在客户群中的形象，避免并购后客户资源流失、经营业绩不升反降的现象；在发展模式上，企业决策者必须进行战略抉择，可以选择成本领先、差异化、集中化等战略，以确保企业正确的发展方向。企业在制定公司财务战略时，同时应该结合企业及产品所处的生命周期，根据各个阶段的特征，制定出正确的公司财务战略。
5、统一公司财务制度
由于企业的财务制度是根据国家统一财务制度的规定并结合企业自身的生产经营特点而制定的，不同的企业拥有不同的财务制度体系，因此，在合并后，应该对企业的财务制度进行部分修改或重新修订，制定出符合并购后企业的财务制度，保证企业能够有效的运行。
参考文献：
[1]张咏梅，张士强，万方.中小型企业并购财务风险识别及防范.财会月刊，2009，(3)：13-15.
并购风险篇5
1 企业并购财务风险概述
1.1 企业并购的概念
企业并购是企业兼并或收购的统称，是并购企业实现自身扩张和增长的一种方式，一般以企业产权作为交易对象，并以取得被并购企业的控制权作为目的。以现金、有价证券或者其他形式购买被并购企业的全部或者部分产权或者资产作为实现方式。
1.2 企业并购的财务风险的概念
企业并购的财务风险是指在并购活动的过程中所存在的各种不确定因素，导致企业发生财务状况恶化或财务成果损失的可能性，是并购价值预期与价值实际严重负偏离而导致企业财务困境和财务危机。
在某种意义上，企业并购财务风险是一种价值风险，是各种并购风险在价值量上的综合反映，是贯穿企业并购全过程的不确定因素对预期价值产生的负面作用和影响。
2 企业并购财务风险的分类
2.1 目标企业价值评估风险
所谓目标企业价值评估风险是指在并购过程中，由于对目标企业价值的评估而导致并购企业财务状况出现损失的可能性。目标企业的价值评估是并购交易的精髓，目标企业的估价取决于并购企业对目标企业未来收益的大小和时间预期。
导致目标企业价值评估风险的因素主要包括：
第一，财务报表风险。财务报表是企业价值评估的重要依据，如果目标企业的财务报表本身不够真实或者经过粉饰美化，那么计算出来的目标企业的价值就没有太大的参考价值。
第二企业管理论文，利润预测风险。目标企业以前年度的财务数据对了解该企业的经营状况有很重要的借鉴作用，但是，并购企业真正关注的是目标企业的未来收益能力，并以此为主来对目标企业进行价值评估。
第三，贴现系数风险。通过预测企业未来价值增值的方法来评估企业价值，贴现率的估计就是一个关键问题，而这种估计由于存在很强的主观性，往往会造成结果的不正确。
2.2 流动性风险
并购占用并购企业大量的流动性资源，将导致并购企业资产的流动性降低。并购后，并购企业可能由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难。当并购企业采取现金收购时，首先考虑的是资产的流动性。流动资产和速动资产的质量越高，变现能力越强，并购企业越能顺利、迅速地获取收购资金论文开题报告范例。这同时也说明，并购活动占用了企业大量的流动性资源，从而降低了并购企业对外部环境变化的快速反应和调节能力，增加了企业的经营风险。
2.3 融资风险
并购的融资风险主要是指能否按时足额地筹集到资金，保证并购的顺利进行，如何利用企业内部和外部的资金渠道在短期内筹集到所需的资金是关系到并购活动能否成功的关键。并购对资金的需要决定了企业必须综合考虑各种融资渠道。
如果企业进行并购只是暂时持有，待适当改造后重新出售，这就需要投入相当数量的短期资金才能达到此目的。这时可以选择资本成本相对较低的短期借款方式，但还本付息的负担较重，可能会陷入财务危机。如果买方是为了长期持有目标公司，就要根据目标企业的资本结构及其持续经营的资金需求，来确定收购资金的具体筹集方式。并购企业应针对目标企业负债偿还期限的长短，维持正常的营运资金，使投资回收期与借款种类相配合，合理安排资本结构。
2.4 整合风险
在整合期间，财务风险的形成是各种因素综合作用的结果。根据其表现形式可分为：
第一，企业财务组织机制风险。是指并购企业在整合期内由于相关的企业财务机构设置、财务职能、财务管理制度、财务组织更新、财务协力效应等因素的影响，使并购企业实现的财务收益与预期财务收益发生背离，因而有遭受损失的可能性。
第二，资本运营风险。并购完成后企业在进行资产经营过程中，要对企业的资产、成本、财务运作、负债、盈利等财务职能按照协同效益最大化的原则实施财务整合和科学监控，以实现企业的并购目的。但由于宏观环境和具体环境的不可确定性，以及企业内部财务行为的管理失误企业管理论文，而使企业并购后未能实现预期的并购目的，会导致财务风险和财务危机。
第三，盈利能力风险。实施并购后企业资本是否能实现保值增值、能否带来预期的投资回报是并购企业最为关心的问题。企业并购后的盈利能力风险，不仅关系到企业的持续生存问题，同时也关系到管理者和其他股东的未来收益与债权人长期债权的风险程度。
3 企业并购中财务风险的控制与防范
3.1 尽量获取目标企业全面准确的信息，降低企业估价风险
中小企业对并购前财务风险的防范，应采取以下对策：
3.1.1 对目标企业的财务报表进行审查。
目标企业的财务报表是并购过程中首要信息来源与重要价值评估依据。其数据的真实性对评估结果有着重要作用。因此，为了防范价值评估风险，首先就要对目标企业的财务报表审查。对目标企业的各项资产、负债进行清理。评价目标企业的会计计量和确认及会计处理方法是否符合相关准则和规定，财务状况、财务比率是否恰当，是否有人为操纵利润的情况。
3.1.2 采用恰当的估价方法合理确定目标企业的价值。
目标企业的估值定价是非常复杂的．一般需要各种估价方法进行综合运用，采用不同的价值评估方法对同一目标企业进行评估，可能会得到不同的并购价格。并购企业可根据并购动机、并购后目标企业掌握资料信息的充分与否等因素来决定采用合适的评估方法。常用的方法有清算价值法、市场价值法、现金流量法。总之，对目标企业的价值评估应当根据并购的特点，选择较为恰当的并购估价模型。
3.2 合理确定融资结构
在企业并购中，合理确定融资结构，应当将风险控制放在首位，然后考虑成本最小化。因为一旦融资失败，将会导致企业并购的财务危机，这样成本最小化也就失去了意义。并购融资结构中的自有资本、债务资本和权益资本要保持适当的比例，但在选择融资方式时要考虑择优顺序。
具体而言：(1)测算企业可利用自有资金的数量和时间。准确预测企业可以利用的自有资金的数量和时间，对于合理使用自有资金，优化企业并购融资结构至关重要。(2)推算企业偿债的能力和负债融资的风险临界规模。准确测算企业的偿债能力，并根据偿债能力确定融资的风险临界规模，对于合理确定负债融资规模和避免财务风险具有重要作用。(3)确定并购的股权融资规模。
3.3 增强杠杆收购中目标企业未来现金流量的稳定性杠杆
收购的特征决定了偿还债务的主要来源是整合后目标企业未来的现金流量。首先，目标企业必须是经营风险小，产品有较为稳固的需求和市场，发展前景较好，才能保证收购以后有稳定的现金流来源。其次，收购前并购企业与目标企业的长期债务都不宜过多，这样才能保证预期较稳定的现金流量能够支付经常性的利息支出论文开题报告范例。最后，并购企业最好在日常经营中能提取一定的现金作为偿债基金以应付债务高峰的现金需要，避免出现技术性破产而导致杠杆收购的失败。
3.4．整合期财务风险的防范
企业实施并购后，财务必须实施一体化管理。目标企业必须按并购企业的财务管理模式进行整合。中小企业并购后财务整合的必要性体现在以下方面：
首先，财务整合的必要性来自于财务管理在公司运营中的重要作用。任何企业如果没有一套健全高效的财务管理体系，就不可能健康成长。许多中小企业之所以被并购，正是由于财务管理不善企业管理论文，成本费用居高不下，资产结构不合理，反映到产品成本上便是无竞争优势。
其次，财务整合是发挥企业并购所具有的财务协同效应保证。财务协同效应主要是指并购给企业财务方面带来的各种效益。一般表现在：通过并购实现合理避税，预期效应对并购的巨大刺激作用。这些都需要在财务整合的基础上得以实现。
最后，财务整合是实现并购企业对目标企业有效控制的途径，更是实现并购战略的重要保障。并购企业对目标企业的生产经营实施有效控制，并做出及时、准确的决策，重要的前提是具有充分的信息。一般而言，并购双方的会计核算体系、定额体系、考核体系、财务制度等并不完全一致．因此并购企业客观要求统一会计口径，才能实施有效控制。
并购风险篇6
一、企业并购风险审计
风险基础审计作为现代审计方法，在发达国家的审计实践中得到日益普遍的应用，方法本身也随之不断地完善。在我国，中国注册会计师协会颁布的《中国注册会计师***审计准则》也提出了运用风险基础审计方法的要求。风险基础审计是指审计人员以风险的分析、评价和控制为基础，综合运用各种审计技术、收集审计证据，形成审计意见的一种审计方法。风险基础审计的基本模型为：
审计风险：固有风险×内控风险X检查风险
企业并购审计是一个风险较高的审计领域，如何最大限度的降低审计风险，是审计人员都在认真思索的问题，充分重视并积极介入并购企业的并购过程，则是减少审计风险的有效途径中之一。
二、企业并购过程中的审计风险分析
审计人员的职责是协助企业管理人员认识和评估并购风险，并且运用会计、审计、税务等方面的专业知识，来判断并购过程为审计人员带来哪些审计风险，以努力消除和化解这些风险，努力将并购的审计风险控制在可以承受的范围之内。并购过程中的审计风险领域包括以下方面：
1、并购环境引发的审计风险。
企业并购行为与国际、国内的经济宏观运行状态密切相关，同时敢与经济发展周期、行业和产品的生命周期密不可分；从微观上去考察，企业的经验是否丰富、组织文化是否成熟、资本结构是否合理也对企业并购战略的确定产生重大影响。一般而言，在经济处于上升期开展并购活动，并选择那些与本企业产品关联度高的企业作为并购对象，可以减少并购风险。
2、并购双方的优劣分析。
要确定合理的并购策略，主并购企业必须首先正确衡量自身的优势和劣势，然后全面分析目标企业的优势和不足，认真评价并购双方经济资源的互补性、关联性以及互补、关联的程度，并要研究主并购企业的优势资源能否将目标企业具有盈利潜力的资源利用潜能充分发掘出来等。无论主并购企业拥有多少优势资源，也无论目标企业具有多大的盈利潜力，如果并购双方的资源缺乏互补性、关联性，就不可能通过并购产生协同效应。
一是对主并方的分析。分析内容与相应审计风险包括：①经济实力。审查的主要内容有奖金实力、业务水平、市场上本企业主导产品占有率、盈利能力、公众形象和信用级别、市盈率等。②发展战略。主并方未来发展战略是确定并购对象、选择并购类型基础，若目标企业与主并企业的战略方向吻合程度不高，甚至相反，则并购风险加大，相应的审计风险加大。
二是对目标企业的分析。分析内容与相应审计风险包括：①目标企业面临的行业环境、国内竞争状况；②目标企业的市场份额与实力强弱；③目标企业的利润水平与发展前景；④目标企业的所有制性质、隶属关系，以及***府对该企业或该企业所处的行业现状与所处行业与发展前景的态度；⑤目标企业的财务状况；⑥目标企业的经营管理水平以及管理人员整体素质水平；⑦目标企业产品市场状况。
三是企业并购的联合风险。①资源互补性。资源互补程度越强，双方并购后的效益增长就越明显，在流动资金、固定资产、利润分配各方面都能够取长补短。资源互补性差的企业进行并购有较高的审计风险。②产品关联性。产品关联度高的企业，经营上的紧密程度强，能够很快实现一体化。产品关联度低，则并购容易失败。③股权结构。股权结构决定了公司的控制权分配，直接影响到分司的高层对并购的态度和采取的措施。④员工状况。员工的素质、结构直接影响并购后的成本与效益。⑤无形资产状况。无形资产的递延效应能够覆盖并购后的新企业。⑥未决诉讼。未决诉讼对并购是很大的威胁。⑦抵押担保。抵押担保常常形成潜在或有负债或未决诉讼。
三、企业并购中的审计风险的防范
1、恰当的确定并购的换股比例。
为了节省现金，很多企业采用换股方式进行合并。在企业采用换股合并的情况下，正确确定换股比例是决定企业合并能否成功的关键一环。确定换股比例有多种方法：每股市场之比、每股收益之比、每股净资产之比等。这些方法各有优劣，适用范围也各不相同。正确确定换股比例应合理选择目标企业，综合考虑合并双方的账面价值、市场价值、发展机会、未来成长性、可能存在的风险以及合并双方的互补性、协同性等因素，全面评估双方企业的实际价值。
2、恰当的选择并购目标企业的价值评估方法。
价值评估方法包括：收益现值法、市盈率法、清算价格法、重置成本法。由于企业并购的并不是目标企业的现有资产价值，而是目标企业资产的使用价值以及所能带来的收益能力，也就是目标企业的未来价值。因此，并购方实际上是在选择与并购目标和动机相应的估价方法。当企业并购的目的是利用目标企业的资源进行长期经营，则适合使用收益现值法；当证券市场功能健全、上市公司的市价比较公允时，可以采用市盈率法；当企业并购的动机是为了将目标企业分拆出售，则适应使用清算价格法；如果企业作为单一资产的***组合，则可以使用重置成本法。
审计人员在选择评估方法时期，要注意区分不同的方法的特征与适用性。一般而言，贴现价格法把企业未来收益或现金流量反映到当前的决策时点，能够反映目标企业现有的资源的未来盈利潜力，理论上的合理性易于为并购双方所接受，但是预测未来收益的主观性太强，有时难以保证公平。贴现价格法需要估计由并购引起的期望的增量现金流量和贴现率(或奖金成本)，即企业进行新投资，市场所要求的最低的可接受的报酬率，程序包括预测自由现金流量、估计贴现率或加权平均资本成本以及计算现金流量现值、估计购买价格，主观判断的因素很强。市盈率法操作简便，但需要以发达、成熟和有效的证券市场为前提，而且涉及大量的职业判断和会计选择，比如应用市盈率法对目标企业估值时，需要选择、计算目标企业估价收益指标，重置成本没有对企业进行全盘统一考虑，不适用于企业无形资产规模较大或品牌资源丰富的情况。
3、适当选择并购会计处理方法。
吸收合并的会计处理有两种方法：购买合并通常用购买法，换股合并通常采用权益联营法。采用权益联营法编制的合并会计报表，被并公司的资产和负债均按原账面价值人账，股东权益总额不变，被并公司本年度实现的利润全部并入主并公司当年的合并利润表，而不论换股合并在年初还是年末完成。与购买法相比，权益联营法容易导致较高的净资产收益率，进而有可能对公司的配股申请产生有利影响。另外，主并公司还可以将被并公司再度出售，只要售价高于账面价值，就可获得一笔可观的投资收益或营业外收益。而购买法由于主并公司要按照评估后的公允价值而非账面价值纪录被并公司的资产与负债，评估价值又通常因通货膨胀等周素而高于账面价值，因此，购买法将产生较低的净资产收益率很难获得再出售收益因此，审计人员必须留心并购公司是否利用会计处理方法进行利润操纵。
4、对企业并购过程进行监控，全面降低审计风险。
企业并购审计的一个重要任务就是对并购过程进行严密的监控，这种监控应随并购活动的进行而随时展开，并在并购过程中的各个阶段工作结束之后进行分阶段的总结性审查。
并购风险篇7
并购是一种重要的投资方式，并购是企业在长期资本积累后扩展发展的必然之路，并购不仅能为企业获得产权和资产，实现规模经济效益，还是企业转向多元发展，分散企业单一经营风险的快速之道。对于并购的研究，我国只处于初级阶段，对并购及整合过程中面临的风险认识不足，致使并购成功率很低。但随着近年来我国企业的快速发展以及国家主导的转变经济增长方式的新一轮改革也为企业并购扩张提供了良好的***策支持，并购将成为中国经济中常态化现象。本文就并购及后续企业价值整合中面临的风险作浅薄分析。
【关键词】
并购;风险;整合
一、企业并购定义
美国哥伦比亚大学商学院金融学博士、中国人民银行总行研究生部保险学硕士，现兼任（全美）中国金融学会会长张新在其著作中将并购视为收购、合并、兼并、资产重组、重组、重整、接管等相关行为的结合。
学者刘澄清认为“并购”指公司的兼并和收购。公司兼并指经由转移公司所有权的方式;公司收购指一个公司经由收买股票或者股份的方式，取得另一公司的控制权或管理权。
盛高咨询董事长徐沁先生在《企业并购整合及操作方法》中将并购定义为企业的兼并、收购及并购整合。
本文观点认为企业并购包含企业兼并、收购及并购后整合，兼并指的是吸收合并;收购则表示企业通过现金或有价证券购买另一家企业的资产（资产并购）或股票（股权并购）。并购的成功与否不仅要看并购过程本身是否成功，更得关注并购后资源整合带来的协同效应是否优于并购前的状况，因此对并购及整合风险的认识及处理显得尤为重要。
二、我国企业当前并购发展状况
据中国证券报统计显示，截至6月30日，2014年上市公司发生并购案例2007起，涉及交易金额1.27万亿，相当于2013年全年并购重组交易涉及金额的总额，并购失败47家。得益于我国经济的快速发展，部分企业得到迅猛发展，企业在产品市场经营方面发展到一定阶段后面临着内部整合或外部扩展的必然选择。特别是近3年来，企业并购案快速增长，我国企业由原来单一注重产品市场逐步走向资本运营管理阶段。同时7月份证监会就修订《上市公司重大资产重组管理办法》、《上市公司收购管理办法》向社会公开征求意见，提出将大幅取消对上市公司重大购买、出售、置换资产的审批，并进一步减少管制，淡化***府干预，充分调动市场活跃度，加强***府的监督作用，积极鼓励引导优秀企业开展行业并购，并进一步丰富并购支付工具，为并购活动提供良好的***策环境支持。并购是现代市场经济的必由之路，未来，并购重组也会成为一个新常态，一个永恒的主题。
三、企业并购动因
企业并购最根本动因在于通过并购产生的协同效应增加企业的整体价值，即要做到1+1大于2的效应才是成功的。并购的具体动因主要存在以下几方面：
（一）扩大规模，获取规模效应
当企业经历过初期成长，市场竞争，资本积累后，为了获取规模效应，实现横向一体化战略，并购其他同业竞争者的市场份额。在实现规模效应的同时，可以减少竞争，增强企业话语权，获取市场垄断地位，攫取高额利润。
（二）减少壁垒，降低交易成本
采用并购策略，是企业快速进入另一行业的捷径，破除行业在资金、规模、资产、技术等方面的壁垒，并避免了企业在行业中经营管理的风险。另外企业为了控制上游采购成本波动的影响以及为了控制采购产品的质量，降低下游企业成本，往往会实行纵向一体化战略，通过并购方式迅速进入上下游细分市场。
（三）发挥协同效应
通过并购，能及时获取被购方的经营管理、财务核算、专利技术等方面的优势，吸收应用于本企业，获取并购协同效应。例如，吉利汽车收购沃尔沃汽车，联想收购IBM等在获取大量专利使用。通过并购途径获取对方产品、市场、及专利技术，先进的管理，先进的文化等优秀的企业元素。例如宁波均胜集团收购德国普瑞74.9%的股权，普瑞公司拥有200多项专利、98项发明，弥补了宁波市汽车高档零部件的生产制造市场的空白。
（四）获取价值被低估的公司，攫取高额回报
由于市场上总是存在一些价值被低估的企业，特别是新收购办法的出台将掀起一股并购潮，那些企业价值被严重低估的企业将被视为并购的对象。类似于高盛、摩根大通等美国金融大亨，通过及时发现市场上价值被严重低估的企业，充分利用杠杆收购策略，通过后期的并购重组与整合，提升公司市场价值后出售，攫取高额回报率。
（五）实行企业经营战略转移
通过兼并收购快速进入非相关的多元化业务，实现企业多元化经营，例如雅戈尔作为传统服装生产制造商，通过股权收购不断涉足金融业，金融业一举成为雅戈尔三大支柱业务之一，而传统服装业已不再作为雅戈尔单一的主业。
四、企业并购风险
日益发展的中国企业正在不断寻求扩张之路，新一轮的经济改革也加大了对并购的***策支持，并购活动将成为中国经济发展的常态，但并购过程中的风险认识不足致使很多并购案最终以失败告终。
（一）目标企业价值评估风险。目标企业在获利能力、持续经营能力、市场行业发展状况方面及企业自身资产状况、生产能力等方面的评估是否做到客观可靠直接影响对目标企业价值的评估。评估的差错可能带给并购方惨重的代价，因为对于目标企业的价值评估，经营风险评估需要做到谨慎。
（二）融资成本风险。企业并购往往需要兑付大量的现金或者有价证券作为并购成本，如何在控制并购方自身企业经营风险状况下保证并购的顺利进行也是并购活动成功与否的关键。在充分权衡内部资金与外部资本成本的前提下，保障企业自身正常经营同时，充分考虑支付对价的方式。例如贷款方式下要充分考虑利息成本对企业经营的影响;杠杆收购的风险与回报;融资方式对公司资本结构的影响情况，发行可转债对股权稀释等问题。
（三）目标企业资金流动性风险。并购目标企业前应对目标企业未来现金流有充分的考量，对企业日后的现金流是否能满足并购资本的回报率要求进行权衡。
（四）信息不对称风险。由于我国财务制度的不健全，特别是对于我国民营企业在信息披露、财务状况等方面的披露情况有限，对目标企业的真实状况难以做到较全面的了解。特别是当目标企业存在或有负债情况而隐瞒或遗漏时，信息不对称的结果将带来投资失误。
（五）市场风险。指的是并购后目标企业所处行业发展环境发生了巨大变化对并购企业投资回报的影响。并购企业应该对目标企业市场行情做全面的认识和深刻的调查，提前防范。
五、企业并购整合风险
俗话说打江山容易，守江山难。并购的重点不仅在并购本身，并购过程成功只是并购整体成功的一半，后期的并购的风险整合才是并购的核心。
（一）企业文化冲突。并购成功后，双方人员在企业组织形式，企业文化理念方面都存在冲突。受几千年来儒家面子文化深远影响的中国企业，部分并购方派遣人员进入被并购方董事会及高层的人员部分存在高人一等观念，存在强行推行自我管理模式情况，视被并购方为二等公民，被并购方对于并购方人员也往往存在排斥心理。并购方应本着效率与效益相结合的原则，引入先进的文化理念，同时吸收被并购方领先的文化元素，相互融合，赢取职工的认同感。例如长虹收购美菱，长虹人员全程过程中不提收购兼并，而以含蓄式“学习重组”的名义到收购方洽谈，为长虹日后快速整合经营奠定了基石。
（二）经营管理模式冲突。并购企业通过战略投资多元化发展进入非相关行业，往往双方相互之间的业务认同感存在冲突。被并购方往往认为并购方人员不懂公司产品及经营，而并购方派驻的人员却任职企业高层，因此会造成被并购方人员认同冲突。并购企业应该以先进的管理模式或代表着行业发展方向的管理模式整合兼并企业，以先进理念赢得被并购方认同。
（三）被并购方员工对并购后企业薪酬待遇变化不确定性的担忧。很多并购方往往不注重并购后人事薪酬的整合，当迟迟不出台具体整合方案时，会造成人才流失，必然造成企业价值流失。并购方应该充分考虑利益相者的权益，权衡各方利益，创造合作共赢局面。并购方人员应本着为被并购方提升企业价值的理念，以诚坦然的心态获取被并购方认同。
（四）并购方人员缺乏并购整合经验，缺乏资本运营能力。目前我国多数企业并购案仍只停留在产品理念上，而缺乏资本运营的能力。企业资本运营能力不等于简单的融资能力，更在于并购后企业重组、整合、资本管控的能力。一个企业缺乏清晰战略支撑的并购投资风险非常大。
六、总结
2014年以来，一方面***加大力度建立健全金融制度改革，建立健全金融市场，减少行***干预，加强***治监督作用;另一方面我国正处于经济增长模式转变的关键时期，特别在汽车、房地产、钢铁、水泥、能源矿业等方面的重组并购都出台了国家产业支持***策和指导意见。但我国企业对于并购还大部分停留在产品并购理念阶段，对于资本运作的并购研究涉足的较少，对于并购过程中的风险及并购后的企业整合风险认识不足，重视度不够，往往导致并购失败或未达到预期效果。随着中国经济的发展，并购活动将会发生井喷式增长，并购活动的各项风险需要企业客观识别与应对，才是成功并购的基石。
参考文献：
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并购风险篇8
[关键词] 商誉；溢价并购；市场现状
[中***分类号] F2 [文献标识码] A
一、中国市场的现状
随着社会经济的发展，企业兼并与收购作为资本集中的重要方式不断地发生着，其目的就是通过资源的优化配置，做大做强企业，更好地面对日趋激烈的市场竞争，以保证生存和发展。商誉作为一项企业获取超额收益的能力，在数量上日益巨大，尤其是高新技术企业中所产生的资产总额比重越来越大，其使用过程也在不断增强。从另一方面而言，社会经济的发展和各项科学技术和管理方法的创新也使企业间的竞争日益激烈。并且，被收购公司由于并购市场的活跃和资本市场的繁荣同样被过高的估值，不少被并购资产的估值明显超过其账面价值，导致市场上商誉占净资产的比例加速上升。而在整体经济相对疲软的大环境下，被收购企业将很可能无法兑现承诺。这些都使企业商誉难以长久维持，有极大的商誉减值风险。而一些企业更是利用合并方式即通过低估所收购的资产、高估所收购的负债以及滥用有关准备金的提取和使用来提高商誉的金额以达到操纵利润的目的。
而我国并购市场近年来呈现爆发式增长，8年来并购总金额翻4倍有余，企业大量的并购活动也带来了巨额的商誉。而这些巨额商誉在被并购公司经营出现问题时就会一举覆灭公司多年的业绩。
从表1中可以得出，中国并购的发展趋势几乎呈现连年递增的情况，仅2012年受金融危机影响数量和总额有所下降，但2013年马上又以超越2011年的数额快速发展起来。而无可避免的，企业大量的并购活动也带来了巨额的商誉。
如表2所罗列的，中国A股非金融类企业的商誉总额从2007年的358.52亿元直线递增至2015年的4302.59亿元，甚至连2012年金融危机也不曾影响商誉的增长。而商誉在2012年能够在并购总金额和并购数量减少的情况下也持续增长究其原因不外乎是商誉占比的增大。从表1和表2的对比中不难看出商誉占比越来越大，其占并总金额的比例由2008年的15%增长为2015年的43%。
不仅如此，商誉占比行业差距也相当显著，占比最高的是创业板块中的传媒互联网与信息领域。长城动漫、南京新百、长城影视、蓝色光标及誉衡药业5家企业的商誉与净资产之比及新增商誉与净资产之比均高于100%。这些公司最近一年的并购活动较为频繁且金额巨大，资产膨胀多源于商誉的剧增，资产方减值风险十分突出。
而5%商誉减值对这些商誉高占比的公司最少的影响也大于5%达到8%，最大的影响达到255%。就公司数据而言，蓝色光标、长城影视、万好万家、联创股份、长城动漫、博晖创新、名家联合7家公司在商誉减值5%的情况下，净利润减值超过100%，这表明这7家公司的商誉金额十分巨大，且均为最近一年的并购活动带来，并购溢价比较明显。这些高风险的公司也大多集中于创业板块，而未来若并购效果不理想，协同效应不显著，后期商誉发生减值，则业绩亏损的风险会大大增加。而商誉的一点变动就能带来净利润的巨变从另一个侧面说明了商誉减值的巨大风险将吞噬企业的净利润，拖垮企业业绩。
总之，一些上市公司因为无法从正常的营业中获得期望的利润，所以他们会选择通过不断并购企业的方式来提高账面上的利润。企业合并所形成的商誉虽然至少在每年年末进行减值测算，但由于其在持有期间不进行摊销并且严重依赖测试人员的职业判断，因此，对于高估的商誉就可以挂账或滞后减值处理。高估商誉有极大的好处，主要表现在利润方面。一是在所得利润不理想的情况下，为保利润可以选择滞后进行减值处理；二是在利润良好的状况下，按照利润目标进行商誉减值；三是在企业发生严重亏损的情况下，将商誉全部或大部分作减值处理，巨额冲销账上的商誉，方便未来盈利。但是，高价并购带来的高商誉虽然在账面上提高了利润，同样带来了商誉减值的风险，而一旦被并购企业业绩不达标商誉减值，必将带来净利润的锐减。
二、溢价并购风险及策略
近年来，资本市场出现了大量看似华丽的并购，并购似乎成为上市公司做大市值的最常见方法，但是被并购公司业绩突然严重下滑也是防不胜防。
很多轻资产公司被并购进来，以巨额商誉的形式成了上市公司的重资产，一旦巨额减值发生，母公司数年的经营成果将付诸东流，而随着并购活动大幅增加及并购价格的一路飙升，并购带来的业绩黑洞在持续扩大直接导致巨额商誉减值的危机。
（一）风险
并购溢价是收购方支付给目标公司股东的转让价格超过其股权价值的溢价部分[1]。其计算公式为：并购溢价=（交易总价-交易标的的净资产）/交易标的的净资产[2]。
一方面，溢价并购的本质在于低估资产或者高估负债的公允价值，虚增商誉。而低估资产能够减少折旧摊销，高估负债的公允价值使其高于实际价值也能够增加公司利润。但是，公司进行并购时，通常对并购的前景有着过于乐观的估计，因而在谈判过程中会高估收购标的的未来价值，导致并购溢价倍数过高，甚至有溢价数百倍的交易对价出现[3]。过高的并购溢价必将带来巨额的商誉金额，而一旦企业的整合工作出现问题，或者标的公司业绩无法达标，那么公司付出的巨额溢价便很有可能会转化为风险，以商誉减值的方式侵蚀公司利润。
另一方面，进行溢价并购，企业自然需要大量的资金。而如果公开市场融资不通畅，公司就需要进行债务融资。而一旦进行了债务融资必将带来大量的应付利息，这不仅会使公司的营业利润下滑，也会给公司未来的还本付息带来极大的压力。
（二）策略
公司对待高溢价并购带来的困境，通常会采用将商誉转入无形资产、将一次并购拆分多次、对赌协议和计提大量商誉减值的手段来操纵商誉控制利润。
1.将商誉转入无形资产
在A股市场中，商誉是直接在资产负债表中体现的，然而在美股和港股的报表中，商誉有一定可能性会隐藏在无形资产项下，作为无形资产的二级科目来核算。因此，公司进行了大量并购活动商誉的账面价值却没有增加，有可能只是将商誉放到了无形资产的项下来进行核算。我国新会计准则对无形资产的定义是指企业拥有或者控制的没有实物形态的可辨认非货币性资产[4]。据此，商誉由于它的不可辨认性，新准则将其从无形资产中分离出来，***确认为一项资产。然而在H股与美股的报表中，由于香港和美国并没有明确的财务报告准则，因此许多企业会将商誉放入无形资产科目下，作为二级科目来进行核算，这直接使公司的商誉在账面上减值。
2.将一次并购拆分多次
上市公司能够通过将一次并购拆分多次的手段在并购对价与标的均不变的情况下较少确认的公司商誉。这种做法在一开始就低估商誉金额从而避免今后计提减值进而影响利润。我国会计准则除了规定商誉的来源，还规定了剩余股权收购的要求，根据企业会计准则解释第2号规定，母公司购买子公司少数股权所形成的长期股权投资，应当按照《企业会计准则第2号――长期股权投资》第四条的规定确定其投资成本。这条规定表明母公司因购买少数股权新取得的长期股权投资应调整所有者权益，不确认商誉。这就给了企业一种在不改变并购对价与并购标的情况下，尽可能少确认商誉、从而少确认溢价来减少公司风险的方法，即通过分步购入股票来达到以不同的会计方法来处理两次并购行为的目的，减少日后计提商誉减值损失的确认。
3.运用对赌协议
由于被并购方未来的业绩增长对并购方尤为重要，所以，交易双方往往通过业绩补偿协议即对赌协议来协调并购双方的利益诉求。对赌协议就是当约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。如果投资者赌输，虽然其要对融资者负担一定的义务，但赌输同时意味着设定目标的实现，由于设定目标总是与投资者的股权相联系，投资者虽然赌输，但通过股权可获得收益[5]。因为如果被并购方未来无法兑现业绩承诺，则相关上市公司的业绩将遭受利润和商誉减值的双重损失，尤其是商誉减值风险，会直接大量减损上市公司的当年利润，所以并购活动往往伴随着对赌协议的约定。当公司业绩无法达标时，公司虽然会面临业绩与减值的双重压力，但也能从对赌协议中获得相应的补偿收益，损失与收益孰高孰低还需投资者仔细分析，如果上市公司在并购活动中的谈判地位足够强势，未来商誉减值对净利润的影响也许会相对较小，能够赢得相对量的营业外收入对冲营业损失。
4.计提大量商誉减值
上市公司抹平过高的商誉还有一种方法就是一次性计提大量商誉减值。在管理层换届或某年度的非正常亏损的情况下，公司可选择一次性计提大量的商誉减值损失直接释放当期风险的方法来并铺平公司未来经营的道路。即通过在某一年度集中确认减值损失来换取以后几年较清的费用负担，从而达到提升后续年度盈利的目的。这种方法直接有效，是大部分公司降低风险损失的常用方法。
[参 考 文 献]
[1]吕长江，韩慧博.业绩补偿承诺、协同效应与并购收益分配[J].审计与经济研究，2014（29）：3-13
[2]陈仕华，卢昌崇.国有企业***组织的治理参与能够有效抑制并购中的“国有资产流失”吗？[J].管理世界，2014：106-120
[3]刘子安.商誉减值A股的新“雷区”[N].新金融观察，2016-02
[4]张泽.企业无形资产核算问题研究[J].山西财经大学学报，2015：33-37
[5]杨宏芹，张岑.对赌协议法律性质和效力研究-以“海富投资案”为视角[J].江西财经大学学报，2013：123-129
[6]申香华.巨额商誉确认-未来盈利能力折现抑或并购让步？-基于2007-2011年沪深两市上市公司的实证检验[J].郑州大学学报（哲学社会科学版），2014（3）：77-80
[7]杨苏.创业板商誉减值风险渐增警惕盲目并购后遗症[N].证券时报，2015-08-31（A08）
[8]杨苏.创业板商誉减值风险渐增警惕盲目并购后遗症[N].证券时报，2015-08-31（A08）
[9]傅超，王靖懿，傅代国.从无到有，并购商誉是否夸大其实？-基于A股上市公司的经验证据[J].中国经济问题，2016（6）：109-123
[10]余洋洋.以财务报告为目的的商誉减值评估应用研究[D].云南大学，2015
并购风险篇9
一、我国国有企业并购体制风险的表现及其成因分析
(一)由企业产权问题带来的风险
企业并购的本质是企业产权的转让，所以，产权制度与产权关系的明晰化，是进入市场交易的前提。虽然，我国国有企业产权改革在不断进行深化，但是，目前我国国有企业的产权制度仍不完善，在产权界定上还存在一系列的问题，传统体制的副作用仍在很长的一段时期继续产生影响，并购中拥有企业资产所有权的***府不可避免地要参与进来。国有企业的性质对企业间产权交易的影响，主要表现在以下几个方面：
首先，难以弄清谁是有资格的谈判者。由于企业的国有性质和特殊的委托关系，企业的经理、主管部门的负责人、以至从当地***府到中央***府的最高领导都不过是国有产权的人。***府对国有企业的管理，又往往是通过各个不同的部门进行的。很多想要合资或并购的潜在合作者经常不知道应该找谁谈判，或者找不到所有者，或者碰到太多的“所有者”。即使开始了谈判，也可能会由于***府不同部门的意见不一致而归于失败。天津电解铜厂与香港恒胜集团的合资计划之所以没有成功，很大程度上应归因于国有企业的这种性质。
其次，可能存在人出卖所有者的情况。由于我国特定的情况，国有企业的产权交易有一个重要的问题，就是有可能出现人出卖所有者的情况。因为在任何一桩国有产权交易中，实际的所有者不可能出场，只能由主管部门的官员或企业的最高领导谈判。这样，国有企业的人就有可能暗中收受贿赂，从而压低其产权的价格，造成国有资产流失。如，中外合资时，少数外商利用中方急于寻求资金的心理，在对中方资产评估上讨价还价，有意低估中方资产价值，以降低中方合资股率，提高外商所占股率；一些中方企业则为了追求当前***绩，也在资产评估中迎合外商，低评或不评自身资产，造成国有资产流失。这类现象在国有企业改组过程中最为突出，而且涉及面广。又如，一些地方***府为了追求短期回报，把一些成长性好的合资企业出售给外商独资经营，造成国有资产变相流失。
“人报酬假设”可以很好地解释这个问题。现代企业制度最主要的特征是委托—机制，企业的管理层作为股东权益的人，要为股东追求最大化的收益，同时也会顾及自己的利益。然而实际中，当他们与股东利益背离的情况下，人的经营目标首先是自身的利益与安全，股东收益最大化或企业价值最大化则沦为次要目标。于是从个人私利出发，企业的人往往倾向于并购，从而私下收受贿赂、低估国有资产价值，中饱私囊。
另外，因为并购对于扩大企业规模有立竿见影的效果，企业规模的扩大对人而言至少有两个好处：一是企业规模的扩大往往与管理层收入的增加成正比，不仅如此，还可以同时获得小公司领导不可能有的社会地位、知名度、成就感与满足感等；二是企业规模扩大，就降低了被收购与接管的可能性，从而可以使公司的管理层的既得利益得到保障。如果并购方管理层仅仅出于个人利益的考虑来促成并购，而对并购后企业的整合与经营失去兴趣，则由此导致的并购失败不可避免。
(二)***府的不当干预风险
在市场经济条件下，企业并购应以市场为主导、企业为主体展开，***府作为社会经济行***管理者，其行为定位应当是***策引导和协调服务。而从我国国有企业并购的现实来看，***府推进方式占一定比例，并购的目的大多是为替亏损企业寻找出路，解决目标企业职工的就业问题，表现为***府部门出于***治、经济、社会等各方面的考虑，劝说一些优质企业兼并那些严重亏损、资不抵债的国有企业，出现所谓的“拉郎配”，从而造成大量的企业被动并购，其结果常常是“亏”没扭成，原本盈利的企业也被拖跨。如四川攀枝花***在***府干预下被迫兼并了渡口钢管厂后，效益连年下降，最终形成了诸多不良后果。
证券市场的诞生开创了通过资本市场进行产业重组的新的模式。但由于股权结构的原因，***府在其中的作用依然很大。无论是国有股还是法人股，背后总有各级***府的背景，其转让都有***府的作用，***府操作的痕迹相当明显。从近几年的并购案例中也不难发现，越是上市公司密集的地区，比如上海、北京，跨地区的企业并购就越是活跃，而上市公司越是成为一个地方稀缺资源的地方，跨地区的异地重组就越是少见。考虑到控股股东的***府背景，***府在其中的作用就可以推断。
(三)目标企业人员安置风险
国有企业有着一种特殊的债务关系，这就是对工人的义务。在传统计划体制下，***府通过国有企业对工人有一个隐含的承诺，即保证工人的就业。当企业产权易手后，新的所有者未必会继续承担这样的义务，按照市场经济的规则，保证工人的铁饭碗也不是一个好的选择。然而，在产权交易的过程中，国有企业原来对工人的承诺要获得一个恰当的处理。这必然要反映在产权交易的谈判中，使谈判的难度增加。解决的办法或者是由企业的出售方自行安置，其代价是索要较高的企业出售价格，或者是由并购方全部或大部的接收，其补偿则是较低的企业出售价格。在现实中，后一种情况相当普遍，即由买方企业负责解决卖方企业的全部或大部分人员，包括离退休人员的福利、社会保障等问题。如仪征化纤收购佛山化纤后，接收了几乎全部原有员工，只是辞退了原管理层的人员。珠海恒通入主上海棱光后，也并未解雇工人，后来甚至还留用了原经理；一汽接管了吉林轻型车后，也几乎留用全部人员。这显然是当初与企业原所有者谈判时作出的安排，它甚至是谈判成功的一个重要条件，有时甚至是先决条件。这种方式虽然可在一定时期内避免产生社会动荡，但也为并购企业的良好运作和健康发展埋下了隐患，一些并购企业在接管了被并购企业之后会发现，继续承担原来由***府承担的义务是一个极为沉重的负担。
(三)目标企业人员安置风险
国有企业有着一种特殊的债务关系，这就是对工人的义务。在传统计划体制下，***府通过国有企业对工人有一个隐含的承诺，即保证工人的就业。当企业产权易手后，新的所有者未必会继续承担这样的义务，按照市场经济的规则，保证工人的铁饭碗也不是一个好的选择。然而，在产权交易的过程中，国有企业原来对工人的承诺要获得一个恰当的处理。这必然要反映在产权交易的谈判中，使谈判的难度增加。解决的办法或者是由企业的出售方自行安置，其代价是索要较高的企业出售价格，或者是由并购方全部或大部的接收，其补偿则是较低的企业出售价格。在现实中，后一种情况相当普遍，即由买方企业负责解决卖方企业的全部或大部分人员，包括离退休人员的福利、社会保障等问题。如仪征化纤收购佛山化纤后，接收了几乎全部原有员工，只是辞退了原管理层的人员。珠海恒通入主上海棱光后，也并未解雇工人，后来甚至还留用了原经理；一汽接管了吉林轻型车后，也几乎留用全部人员。这显然是当初与企业原所有者谈判时作出的安排，它甚至是谈判成功的一个重要条件，有时甚至是先决条件。这种方式虽然可在一定时期内避免产生社会动荡，但也为并购企业的良好运作和健康发展埋下了隐患，一些并购企业在接管了被并购企业之后会发现，继续承担原来由***府承担的义务是一个极为沉重的负担。
二、我国国有企业并购体制风险的防范
并购活动是企业一项重要的战略活动，直接关系到企业未来的发展，而并购风险的存在，使得并购成功的几率和获取的收益大打折扣，因此，对并购风险进行防范与控制管理是十分必要的。笔者认为，对我国国有企业并购体制风险的防范和控制措施，主要有：
1.完善公司治理结构。既然有交易，就会形成市场。市场制度的基本逻辑是竞争。企业并购所最终反映的，是企业制度的竞争。一般来说，有着较优越的企业制度的企业就会在产品市场竞争中获胜，反之则失败。因此，我国国有企业首先应建立和完善公司法人治理结构，为并购事先创造一个好的制度环境。而且，在并购之后，也要注意建立和完善公司法人治理结构。有些企业在被并购之前已经有了董事会，但并购后，改组董事会往往会在实质上改变董事会的功能，例如在恒通入主棱光之前，后者已经有了董事会，但其11名成员中有8人是公司内部管理层的人，根本不可能监督作为人的管理层本身。在恒通收购棱光国有股以后，经过改组的董事会才真正成为了股东们的“治理结构”。
2.管理者拥有企业适当比例的股份。企业的管理者动机源于委托—问题，而委托—问题则起源于所有权和控制权的分离。管理者占有企业一定比例的股份，是促使其与股东利益趋同的一条最直接的途径。管理者持有公司股份越多，他在日常工作中偷懒或不尽职尽责的动机就越弱。因此，让企业管理者持有企业一定比例的股份，管理者出于自身长远利益考虑，将会选择对企业发展有利的决策方案；而且由于持有公司股票后，管理者还可以获得企业的部分货币收益，这样，管理者将会选择对企业长远发展有利的并购行为，而不仅仅重视EPS自展效应。
3.建立一套有关国有企业产权交易的正当程序。国有资产的产权交易所面临的最严重的问题，就是人出卖所有者的问题。为了杜绝这种情况，中央***府曾经明令禁止国有资产的交易，但这种方法显然使国家丧失了产权交易带来的所有好处，堵塞了国有企业改革的一条有效途径。若想避免国有资产在交易中“流失”，关键问题在于建立一套有关国有企业产权交易的正当程序，只要交易符合这一程序，就应认定这一交易的合法性。这一程序应含有这样的内容，即在有多个购买者时，应实行竞价制度，出价最高者获得竞价标的；当只有一个买主时，也应实行信息披露制度，将成交条件及时公布于众。为了吸引更多的竞争者，应在公开传媒上提前公布出售国有资产的消息。
并购风险篇10
关键词：并购贷款；特殊风险控制；并购方；高管动机；连续并购
文章编号：1003－4625(2011)01－0061－05 中***分类号：F830.5 文献标识码：A
2008年年底，中国银监会印发的《商业银行并购贷款风险管理指引》(下文简称《指引》)标志着我国商业银行并购贷款业务正式开闸。2009年，我国经历了国际金融危机下的经济低迷期，市场呈现重新整合的态势，并购活动日趋活跃，高利润的并购贷款及其相关的并购顾问业务引起了商业银行极大的兴趣，并购贷款业务正逐步成为商业银行挖掘新利润增长点的契机。根据2010年6月《证券时报》提供的相关预测，我国银行业并购贷款业务正步入“井喷式”增长阶段，今年并购贷款业务余额将远超500亿元，年增长率将超100％。
然而，当下并购贷款规模的剧增趋势也使得其风险控制问题成为了商业银行在发展并购贷款业务时关注的焦点。对于并购贷款的风险评估问题，《指引》已在第二章第八条明确规定，“商业银行应在全面分析战略风险、法律与合规风险、整合风险、经营风险以及财务风险等与并购有关的各项风险的基础上评估并购贷款的风险”。鉴于并购贷款仅产生于公司并购的特殊活动中，有别于其他一般贷款业务，《指引》给出的上述风险中，并购贷款风险评估首先须把握的是直接源于公司并购活动本身的特殊风险，它取决于企业并购整合中价值创造的不确定性，即并购产生“协同效应”的可能性，在风险控制不足时此特殊风险可能通过并购贷款传导至银行体系，因此，商业银行在并购贷款风险评估过程中如何识别并购贷款的特殊风险来源，并进行有效的风险控制则成为其顺利推进并购贷款业务的关键。
那么，如何识别并购贷款的特殊风险来源并进行有效的风险控制呢?为了对这一核心问题展开深入探讨，本文着眼于目前我国并购市场的基本特征――连续并购现象，试***从并购方企业高管动机的角度挖掘公司并购活动中价值创造的不确定性来源，从而识别并购贷款直接源于公司并购活动本身的特殊风险，最后对商业银行风险控制提出建议。
一、文献综述与研究思路
“并购贷款”虽是一个极具中国市场经济特色的新词汇，但它实质上与西方发达经济体的杠杆收购十分类似。国外学术界对杠杆收购展开的理论研究可谓汗牛充栋，然而我国并购贷款的相关研究出现于近两年，绝大多数是对并购贷款《指引》的解读或对目前并购贷款实践进行较为宽泛的讨论。相形之下，我国学者对并购贷款的思考在理论深度上与国外学术界存在较大差距，尚未对其风险来源及控制问题展开理论研究。
目前，我国并购贷款业务方兴未艾，其风险控制问题势必吸引学术界和实务界更为广泛的关注。如前所述，并购贷款仅产生于公司并购活动中，所以商业银行在进行并购贷款的风险评估时首先需把握的是直接源于公司并购活动本身的特殊风险。由于商业银行并购贷款是以并购方企业并购后的未来现金流作为第一还款来源的，因此，从价值创造的角度来看，并购方与目标方通过并购产生“协同效应”的可能性形成了并购贷款的特殊风险来源，并且牢牢把握目前我国并购市场的基本特征有助于揭示这一价值创造的不确定性根源，对并购贷款的风险控制问题进行前瞻性的思考。那么，在我国当下的并购市场具备何种基本特征呢?
虽然我国公司并购起步较晚，但我国多数并购方企业倾向于在一段不长的时间内进行多次并购交易，以2000－2007年我国资本市场上的并购事件为例，3至5年内进行两次以上并购的主并公司占70％左右，可见，这种连续并购的现象已经成为我国并购市场的一个基本特征。实际上，近年来连续并购的价值创造问题已成为国外学者关注的热点，但国内学术界对这方面的研究可谓凤毛麟角。概括而言，连续并购绩效存在一个逐次下降的趋势，并购方高管的过度自信心理是其主要原因(Billett和Qian，2007；Doukas和Petmezas，2007)。显然，并购方与目标方在连续并购中能否产生所谓的“协同效应”已经受到广泛的质疑。然而，本文认为，连续并购活动中价值创造的不确定性也受到并购方企业高管动机的影响，由于问题，并购方高管存在机会主义利己动机，这同样可能导致绩效不佳的连续并购频发的局面，并且高管的利己动机越强，其发起的并购活动产生“协同效应”的可能性就越小。
因此，探讨我国商业银行并购贷款的风险控制问题是无法回避连续并购这一基本特征的，并且这样一系列的连续并购一旦未能产生“协同效应”，并购贷款业务就可能给商业银行带来潜在风险，这是并购贷款直接源于公司并购活动本身的特殊风险。显然，这一担忧并非杞人忧天。近几十年来，国内外公司金融学者对并购理论的研究成果可谓浩如烟海，时至今日形成较为一致的结论是公司并购不能为并购方企业创造短期股东财富或提升长期绩效，并且这种价值毁损正在恶化。毛雅娟和米运生(2010)指出，迄今为止“公司并购的价值创造理论”无法对现实中毁损股东价值的并购现象作出合理解释，而从并购方高管的机会主义动机角度来对这一现象进行阐释可以弥补以往大多数并购理论的缺陷。基于此角度，公司并购是冲突的表现，可概括为三类主要情形，即并购方高管可能为了寻求私有收益(Harford和Li，2007；李善民等，2009)、建立企业帝国(Jensen，1988；王培林等，2007)与进行堑壕保护而发动毁损股东价值的并购行为。
可见，实践中很大一部分的公司并购行为并不能产生“协同效应”，并且这一后果与并购方的高管动机密切相关。本文认为，由高管机会主义动机引发的并购活动并非以产生“协同效应”为导向，必将增大并购贷款遭受损失的可能性，构成了商业银行并购贷款的特殊风险来源。所以，本文基于我国连续并购的基本特征，从并购方高管动机视角分析我国并购贷款的特殊风险来源，可为并购贷款的风险控制问题提供较为深入的理论分析。
二、经验研究的样本与指标
(一)经验研究的数据来源
《指引》的出台打破了《贷款通则》对股权性质投资的限制，我国商业银行可以开始向股权收购的并购方或其子公司发放其用于支付并购交易价款的贷款。因此，本文的经验研究主要关注并购市场上的股权类并购交易，经验研究样本包含了1999－2006年在沪深两市交易的全部A股公司，数据来源于国
泰安C***AR数据库和色诺芬CCER数据库。
(二)经验研究的样本选取
为获得所需总样本，本文在初始样本中剔除了金融类样本、关键性数据缺失的样本和处于特殊处理的样本。另外，在上述筛选基础上，本文对选取的并购样本进行了如下进一步筛选：1.仅保留股权并购交易；2.剔除并购金额不足100万元的样本；3.合并同一主并公司在同一公告日上的多次并购交易；4.剔除并购首次公告前三年到当年中发生高管更迭的样本。最终获得总样本数8429个，其中并购样本数2014个，非并购样本数6415个。
(三)经验研究的指标选取
1.描述连续并购的指标
鉴于我国连续并购的基本特征，如何对它进行描述成为首要问题。本文采用离散型变量衡量连续并购现象，即并购频率变量(MA_FREQ3)和并购次序变量(MA_ORD3)，前者代表某并购事件公告当年至前三年内发生了几起并购事件，后者代表某并购事件公告是其当年至前三年内的第几起并购事件。除此以外，本文还将上述并购频率和并购次序的时间跨度延长到五年，生成并购频率变量(MA_FREQ5)和并购次序变量(MA_ORD5)。
2.描述高管动机的指标
并购方高管的机会主义动机表现为冲突，形成了企业成本。因此，为了衡量并购方高管动机，与以往文献一致，采用成本的相关测度指标对其直接衡量，并且还采用成本的间接测度方式。包括如下两方面测度：
(1)营业费用率(EXP)、资产周转率(EFF)和管理者超额在职消费(AB_NPC)。关于成本的直接测度，本文不仅采用营业费用率和资产周转率(Ang等，2000)，还试***以管理者的超额在职消费作为成本的另一直接测度。较高的营业费用率或较低的资产周转率表明企业的成本过高，它们分别从费用支出和经营效率两个维度对成本进行直接测度。而管理者超额在职消费所衡量的成本一定程度上是包含在费用支出维度的成本内，但又较其更加直接和准确。
(2)管理者持股比例(MGMT_SHR)与管理者持股虚拟变量(MGMrr_DUM)。由于管理者持股在理论中被视为缓和股东与管理者之间冲突的工具，当管理者持股水平较低时，“利益趋同效应”占据主导(Morck等，1988)。关于我国股权激励的效果，研究表明管理者持股一定程度上可以充当冲突的缓解机制(韩亮亮等，2006；李维安和李汉***。2006)。另外，李善民等(2009)指出我国股权激励能够适当拟制高管以谋取私有收益为目的而发动的并购行为。鉴于此，本文采用管理者持股比例和管理者持股虚拟变量间接测度成本，描述高管机会主义动机大小，并且它们与高管动机呈负向关系。
3.描述高管特征的指标
本文的经验研究还包括了高管特征变量，即高管平均年龄(MGMT_AGE)、高管男性占比(MG-MT_GEN)和总经理任职年限(CEO_TEN)。
三、连续并购现象的特征分析
基于1999－2006年总样本与子样本的年度和行业分布情况，我国商业银行的并购贷款业务随着企业并购活动的日益频繁，其潜在市场是巨大的，各行业对这一新的并购融资渠道都存在一定的需求，并且商业银行在并购贷款上的业务机会可能会在房地产等几个并购参与度较高的行业内凸显。然而这也说明，商业银行在众多并购活动中如何甄别那些能够产生“协同效应”的业务机会则蕴含了较大的风险。为了挖掘我国并购市场的基本特征，本文对2014个并购样本做了更为细致的统计，包括对并购频率变量和并购次序变量进行分析。
如***1所示，3年或5年内参与过两次或以上并购活动的连续并购样本数分别占了1368个和1480个，在并购样本中的占比分别高达67.9％和73.5％。并且，3年或5年内的非首次并购的样本数分别是1241个和1371个，即占比分别高达61.6％和68.1％。这说明，连续并购现象已经成为我国公司并购行为的一个基本特征。鉴于学术界已经对连续并购能否产生“协同效应”提出了质疑，因此，探讨并购贷款的风险控制问题无法回避这一基本特征。
由于实践中很大一部分的公司并购行为并不能产生“协同效应”，下面有必要从并购方高管动机的视角对连续并购背后的并购方高管特征展开分析。因此，本文通过将2014个并购样本分为连续并购样本和单次并购样本，进而对它们各项高管特征的中位数和均值差异进行Wilcoxon检验和t检验，其中，连续并购样本指某并购事件公告的当年至前三年内发生了两次及以上并购事件，单次并购样本指某并购事件公告的当年至前三年内仅发生了一次并购事件。表1的结果表明，MGMT_AGE和MGMT GEN的中位数或均值在连续并购样本和单次并购样本间存在显著差异，说明年纪较轻或男性占比较低的并购方高管更倾向于推动连续并购活动。由于篇幅原因文中未列示公司治理特征的结果，本文的主要发现是：并非所有公司治理机制都能抑制高管的连续并购行为，但强势的董事会、较高的股权集中度和国有的实际控制人可能相对更为有效。
四、并购方高管动机与商业银行并购贷款的特殊风险控制
本文认为，并购贷款的特殊风险取决于企业并购整合中价值创造的不确定性，即并购产生“协同效应”的可能性。而《指引》也的确在风险评估部分多次强调“协同效应”的核心地位，如：第二章第九条规定，战略风险评估应包括“并购双方的产业相关度和战略相关性，以及可能形成的协同效应；并购双方从战略、管理、技术和市场整合等方面取得额外回报的机会；协同效应未能实现时，并购方可能采取的风险控制措施或退出策略”；第二章第十一条规定“商业银行评估整合风险，包括但不限于分析并购双方是否有能力通过以下方面的整合实现协同效应；发展战略整合；组织整合；资产整合；业务整合；人力资源及文化整合”。因此，在并购贷款的风险评估中，风险控制的关键应在于：通过风险评估如何更准确地预测并购活动是否能产生“协同效应”。
企业并购的“协同效应”存在多种潜在形式，可分为管理协同、经营协同及财务协同等，因此，无论从理论还是实务来看，协同效应的预测和评估都是一项十分困难的工作。本文认为，预测和评估协同效应可以换种视角，即从并购方高管动机来看待这一问题，如果并购方高管是出于利已动机而推动并购的，那么产生“协同效应”的可能性将大打折扣，因此，并购贷款的风险评估应该将高管的并购动机作为重要方面考虑进来，即从并购方高管动机角度对并购产生“协同效应”的可能性进行评估，这也许属于战略风险和整合风险评估的一部分，但较其更为具体。并且，由于高管的机会主义动机是可以进行测度的，为商业银行的评估提供了可操作性。对于并购方高管出于自身动机而发动的并购活动，如果对其提供并购融资，那么，在风险控制不足的情况下
由于“协同效应”难以实现而导致的特殊风险可能通过并购贷款传导至银行体系。
鉴于我国连续并购的基本特征，下面基于其背后的并购方高管动机与并购贷款的特殊风险控制问题展开经验分析。本文继续采用2014个并购样本中的连续并购样本和单次并购样本，对其各项高管动机指标的中位数和均值差异进行Wilcoxon检验和t检验，包括高管动机的直接指标和间接指标，以求对连续并购的高管动机差异展开分析，如表2所示。在各项高管动机变量中，AB_NPC、MGMT_SHR与MGMT DUM的中位数及均值在连续并购样本和单次并购样本间均存在显著差异，EFF的均值在两个样本间也存在显著差异，并且其p值或t值方向说明连续并购样本的成本较单次并购样本更高，但EXP的中位数及均值差异并不明显。可见，总体上连续并购样本的高管机会主义动机显著高于单次并购样本，但是，成本所描述的高管动机在不同维度上呈现了在连续并购样本和单次并购样本间的差异化影响。
在上述经验结果的基础上，本文下面将描述高管动机的各项指标进行分组，对每一对高管动机强组和弱组的均值差异进行t检验，其目的在于：通过此检验方法，探讨高管动机与并购贷款的特殊风险之间的联系，如表3所示。在高管动机的全部指标上，并购频率变量或并购次序变量的t检验基本上均显著，即高管机会主义动机较强的一组较高管动机较弱的一组呈现出更高的并购频率或并购次序。这说明，现实中的连续并购现象可能并非以产生并购协同效应为导向的，并购方高管的机会主义动机可能是引发一系列连续并购活动的根源。并且，MG-MT_SHR与MGMT DUM的分组结果显著为正，这提供了一个有趣的发现，即当并购方高管持股较多或持有股权时他们发起连续并购的动机可能减少，说明存在股权激励的并购方企业所从事的并购活动受到其高管的机会主义动机影响较小，因而更有可能产生较高的“协同效应”。概括而言，高管动机与并购贷款的特殊风险之间的联系在于：由于连续并购可能是由高管机会主义动机引发的，并购产生“协同效应”的可能性将降低，商业银行若对这些并购活动提供贷款则可能存在较大的特殊风险。因此，商业银行在进行并购贷款的风险控制时将并购方的高管动机纳入评估的重要内容，判断并购活动是否是以产生“协同效应”为导向的，并且高管动机的上述指标为风险评估过程提供了可定量化的指标。
五、结论与策略建议
并购贷款风险控制的关键应该在于：通过分析评估如何更准确地预测并购活动是否能产生“协同效应”。然而，由于“协同效应”存在多种形式，令其预测和评估存在较大困难。因此，本文试***从并购方高管动机角度来看待这一问题。本文认为，并购贷款的风险评估应该将并购方高管的并购动机作为一个重要方面考虑进来，即从并购方高管动机角度对并购产生“协同效应”的可能性进行评估。鉴于此，本文着眼于我国并购市场的基本特征――连续并购现象，从并购方企业高管动机的角度挖掘公司并购活动中价值创造的不确定性来源，进而识别并购贷款直接源于公司并购活动本身的特殊风险。
本文基于连续并购现象获得了如下发现：第一，我国并购贷款业务市场是巨大的，但商业银行如何甄别能够产生“协同效应”的业务机会则蕴含了较大风险；第二，连续并购现象是我国并购市场的基本特征，商业银行并购贷款的风险控制问题须正视这一特征；第三，并购市场中不断推动连续并购的高管具有一定特征，年纪较轻或男性占比较低的并购方高管更倾向于连续并购；第四，并购方高管的机会主义动机可能引发连续并购活动，即连续并购现象可能并非以并购协同效应为导向，商业银行若对这些并购活动提供贷款则存在较大风险。
上述经验研究识别了并购贷款的特殊风险来源，那么如何进行有效的风险控制呢?本文认为，未来并购贷款的风险控制应把握如下策略：
第一，关注并购方以往的并购活动及其绩效。本文发现，同一家并购方在不长的时间内进行多次并购活动可能并非是以协同效应为导向的，当然，并不能说并购市场上发生了所有连续并购就一定不能起到改善业绩的作用，因此，商业银行在进行并购贷款的风险评估时应审慎调查企业以往的并购活动及绩效，判断其是否产生了并购的“协同效应”，倘若并购方以往的并购活动并未对整合后的企业绩效产生提升的效果，商业银行则应合理评估及防范当前并购贷款业务的潜在风险。